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GIANFRANCO CORRAO
Dottore Commercialista – Revisore Legale
VALUTAZIONE DELL'AZIENDA
LINE – Servizi per la Mobilità S.p.A. – Pavia (PV)
SLET – Studio Legale e Tributario
20124 Milano – Viale Tunisia 36
Tel. 02 / 6692985
Email: gianfranco.corrao@slet.it
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RELAZIONE DI STIMA
INTEGRAZIONE ALLA PERIZIA SEMPLICE DEL 28 AGOSTO 2014
In data 28 agosto 2014 è stata consegnata una Perizia semplice per la cessione di
un pacchetto di quote della società LINE SPA.
Il 10 dicembre 2014 ci è stato chiesto di integrare la precedente Perizia semplice
in considerazione dell’ampliamento della platea dei soci intenzionati a vendere le
proprie partecipazioni della LINE SPA e tenendo anche conto che tale pacchetto
di quote è rappresentativo della maggioranza del Patrimonio Netto.
A tal proposito, nelle conclusioni si è dato spazio al concetto di premio di
maggioranza che non si può far a meno di considerare nelle cessioni di tale
fattispecie.
Si precisa, comunque, che non ci è stato chiesto di calcolare il valore del premio
di maggioranza ma si è ritenuto opportuno, tuttavia, fornire un valore
approssimativo.
PREMESSA
Il sottoscritto dott. Gianfranco Corrao, nato a Catanzaro il 16 Ottobre 1964,
domiciliato presso il proprio studio SLET – Studio Legale e Tributario a Milano in
Viale Tunisia n. 36, iscritto all’Albo dei Dottori Commercialisti di Milano al n.
2567 ed all’Albo dei Revisori Legali al n. 16119, è stato incaricato, di redigere una
relazione di stima tramite una Perizia semplice, per determinare il valore della
Società LINE – Servizi per la Mobilità S.p.A. (di seguito anche “LINE SPA”, “Line” o
“Società”).
Obiettivo del lavoro è di individuare un intervallo di confidenza al fine di
permettere ai cedenti di inserire un valore, compreso all’interno di questo
intervallo di confidenza, nel bando di gara per la procedura di vendita dell’intera
partecipazione, attualmente posseduta :
dalla Società S.I.S.A. S.r.l. a Socio Unico;
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dalla A.S.M. PAVIA SPA.
La procedura di vendita è stata avviata congiuntamente dalla S.I.S.A. S.r.l. a Socio
Unico, con sede in Lodi, Via Cavallotti n. 62, C.F. e P.IVA 00845560150, e dalla
ASM PAVIA SPA, con sede in Pavia, Via Donegani n. 21, CF. e P.IVA 01747910188;
e concerne la vendita dell’intera partecipazione da loro detenuta della LINE SPA
con sede in Pavia, Via Donegani n. 21, C.F. e P.IVA 01927790186, iscritta al
registro delle imprese di Pavia R.E.A. n. 231773, avente un Capitale sociale di
Euro 4.538.512, composto da azioni del valore nominale di Euro 1 cadauna,
interamente sottoscritto e versato dai soci come segue:
n. 1.520.401 azioni in possesso della S.I.S.A. SPA. (33,5 %) partecipazione
oggetto della compravendita;
n. 1.520.401 azioni in possesso della ASM Pavia SPA. (33,5 %);
n. 1.497.710 azioni in possesso della Autoservizi MIGLIAVACCA SRL (33 %);
Il presente lavoro consiste in una Perizia semplice, non asseverata e non giurata,
ed è volto ad effettuare una valutazione economica dell’azienda all’interno di un
range di confidenza.
1) SVOLGIMENTO OPERAZIONI PERITALI (Limitazioni, Analisi e Difficoltà
Riscontrate)
Prima di procedere allo svolgimento delle operazioni di verifica, si desidera
evidenziare i limiti e le difficoltà riscontrate.
In particolare, si evidenzia che al fine di poter stabilire un intervallo di confidenza
per il valore in oggetto, l’analisi è stata eseguita utilizzando gli ultimi Bilanci
depositati nonché le informazioni ed i documenti ricevuti dalla Società.
Si segnala tuttavia che alcune informazioni/documenti non sono stati forniti in
alla scadenza indicata per l’esecuzione della presente Perizia semplice; inoltre,
non si è potuto tener conto di alcuni lavori di verifica, attualmente in corso, su
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alcune aree aziendali: fiscale, amministrativo, lavoro etc. che possono avere un
impatto ai fini della determinazione del valore dell’azienda.
2) CARATTERISTICHE DELLA SOCIETA’
LINE – Servizi per la Mobilità S.p.A. è stata costituita il 3 agosto 2001 a Pavia (PV)
ed è subentrata ai soci fondatori ed azionisti di riferimento: ASM Pavia S.p.A.
(partecipata interamente dal Comune di Pavia) e S.I.S.A. -Società Italiana Servizi
Automobilistici S.p.A. (partecipata interamente dalla Provincia di Lodi) nella
gestione dei servizi di trasporto passeggeri urbano ed extraurbano.
Nel corso del 2002 è entrato nel capitale di LINE SPA la società MIGLIAVACCA
S.r.l. (azienda partecipata interamente da STAR LODI S.p.A.).
L’attività principale di LINE SPA è volta al trasporto pubblico locale, autolinee
granturismo, servizi finalizzati, noleggio autobus con conducente. Grazie alla
collaborazione con la Regione Lombardia e con gli Enti Locali inoltre, LNE SPA ha
nel tempo implementato la gestione delle aree di sosta a Lodi ed a Melegnano,
entrambe acquisite con gara pubblica; infatti, la struttura tecnica dell’Azienda è
in grado di progettare e realizzare piani per la sosta, offrendo “chiavi in mano”
tutti i servizi di: analisi del traffico, progettazione e realizzazione della segnaletica
orizzontale e verticale, fornitura ed installazione delle apparecchiature per
l’emissione dei tagliandi di sosta, gestione delle apparecchiature (svuotaggio e
manutenzione), eventuale stampa e distribuzione dei tagliandi “gratta e sosta”,
verifica attraverso gli ausiliari della sosta sulle aree destinate al pagamento.
Pur essendo una realtà giovane quindi, LINE SPA ha ereditato l’esperienza
organizzativa e gestionale delle due aziende madri nel servizio pubblico.
Inoltre, la LINE SPA è presente nell’erogazione di servizi interurbani nelle
Province di Lodi e Cremona, servizio urbano della Città di Lodi, Casalpusterlengo,
Pavia, Cernusco sul Naviglio e della città di Vigevano.
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Nel corso dell’anno 2013 è stata avviata l’installazione del sistema di
telerilevamento anche sul servizio extraurbano di Cremona mentre per il servizio
urbano di Pavia, dov’erano già attivi tali sistemi con palline intelligenti e con il
sistema di perfezionamento semaforico, LINE SPA può vantare un sistema di
gestione in tempo reale del trasporto pubblico locale.
Decisiva è stata l’attuazione in ambito regionale delle disposizioni di cui alla
Legge Regione Lombardia 04.04.2012 n. 6 che ha consentito un miglioramento
delle linee per i servizi ancora in concessione, permettendo così un recupero dei
maggiori costi. Altri risultati sono stati raggiunti grazie all’ammissione ai
contributi previsti dal bando regionale n. 6444 del 2013 che hanno permesso il
rinnovo del parco autobus adibito ai servizi di TPL. Anche le normative
comunitarie hanno influito sulla gestione della LINE SPA, come il rispetto del
Regolamento n. 1370/2007 del Parlamento europeo sui servizi pubblici di
trasporto di passeggeri su strada ed il rispetto del Regolamento n. 49 della
Commissione economica (UN/ECE) relativo ai provvedimenti contro le emissioni
di inquinanti gassosi e di particolato, prodotte dai motori ad accensione
spontanea e quelli ad accensione comandata destinati alla propulsione dei
veicoli.
La politica di gestione delle risorse, il rispetto delle politiche ambientali e gli
investimenti nell’innovazione tecnologica hanno permesso alla LNE SPA di
contraddistinguersi nel mercato del TPL.
3) PRINCIPALI VALORI IDENTIFICATIVI DELLA SOCIETA'
Per meglio comprendere la situazione della LINE SPA, l’andamento ed il risultato
di gestione, si riportano di seguito alcuni prospetti riepilogativi dei dati di bilancio
dell’ultimo biennio.
31/12/2013 31/12/2012
IMMOBILIZZAZIONI
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Immobilizzazioni immateriali € 445.035,00 € 525.353,00
Immobilizzazioni materiali € 9.786.362,00 € 11.937.799,00
Immobilizzazioni finanziarie € 150.837,00 € 148.838,00
TOTALE € 10.382.234,00 € 12.611.990,00
ATTIVO CIRCOLANTE
Magazzino € 641.918,00 € 565.139,00
Liquidità differite € 8.083.377,00 € 7.262.550,00
Liquidità immediate € 3.102.874,00 € 1.778.932,00
TOTALE € 11.828.169,00 € 9.606.621,00
PATRIMONIO NETTO
Capitale sociale € 4.538.512,00 € 4.538.512,00
Utili (perdite) portati a nuovo (€ 779.957,00) (€ 949.823,00)
Utili (perdita) di esercizio € 370.730,00 € 169.866,00
TOTALE € 4.129.285,00 € 3.758.555,00
PASSIVITA’ CONSOLIDATE € 6.816.982,00 € 8.031.531,00
PASSIVITA’ CORRENTI € 11.264.136,00 € 10.428.525,00
CONTO ECONOMICO SINTESI 31/12/2013 31/12/2012
Ricavi delle prestazioni € 19.814.629,00 € 20.097.867,00
Incrementi Immobil. per lavori Int. € 58.398,00 € 163.572,00
Contributi in conto esercizio € 10.136.671,00 € 10.137.412,00
VALORE DELLA PRODUZIONE
OPERATIVA
€ 30.009.698,00 € 30.398.851,00
Costi esterni operativi € 12.784.464,00 € 12.712.164,00
Costi del personale € 15.435.027,00 € 15.560.165,00
MARGINE OPERATIVO LORDO (EBITDA) € 1.790.207,00 € 2.126.522,00
Ammortamenti e accantonamenti1 € 3.303.989,00 € 3.546.123,00
RISULTATO OPERATIVO € -1.513.782,00 € -1.419.601,00
1 Cfr.: Relazione Amministratori al Bilancio 31.12.2013 (pag. 18) in cui gli Ammortamento ed
Accantonamenti sono stati depurati degli elementi non gestionali relativi alle quote di competenza del decremento EC per il 2013 e 2012.
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Ricavi vari2 € 2.588.005,00 € 2.388.453,00
EBIT NORMALIZZATO € 1.074.223,00 € 968.852,00
EBIT INTEGRALE € 1.074.223,00 € 968.852,00
Oneri finanziari netti € 314.392,00 € 432.701,00
RISULTATO LORDO € 759.831,00 € 536.151,00
Imposte sul reddito e Irap € 389.101,00 € 366.285,00
RISULTATO NETTO € 370.730,00 € 169.866,00
4) METODI DI VALUTAZIONE E LORO SCELTA
La valutazione di un'azienda consiste in un processo finalizzato alla stima del suo
valore compreso in un range di confidenza tramite l'utilizzo di uno o più metodi
specifici.
La dottrina ritiene che il valore di una azienda possa essere determinato tanto
sulla base dei flussi di cassa che produrrà in futuro, (metodo dei flussi di cassa),
quanto sulla determinazione analitica del valore degli assets dell'azienda
(metodo patrimoniale), sulla determinazione del risultato economico
normalizzato (metodo reddituale), oltre che sulla combinazione dei singoli
metodi in dipendenza dello scopo per cui la valutazione viene effettuata e della
realtà aziendale oggetto di valutazione.
Il problema della valutazione di un’azienda presenta, quindi, aspetti di notevole
complessità, tali per cui è pressoché impossibile giungere a conclusioni univoche
e universalmente accettabili, ma soprattutto ad un valore oggettivo del
complesso aziendale.
In via preliminare, occorre stabilire quale tra i diversi metodi di valutazione
teoricamente adottabili sia corretto applicare al caso concreto, tenendo conto
che la scelta può dipendere da numerosi fattori che in questa sede non è il caso
di elencare.
2 Cfr.: Relazione Amministratori al Bilancio 31.12.2013 (pag. 18) in cui gli Ammortamento ed
Accantonamenti sono stati depurati degli elementi non gestionali relativi alle quote di competenza del decremento EC per il 2013 e 2012.
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I principali metodi di valutazione ritenuti idonei dalla dottrina ed adottati nella
prassi aziendale sono:
4a - Metodo Patrimoniale semplice
Tale metodo esprime il valore dell'azienda in funzione del valore del suo
patrimonio, quantificandone il valore di ricostituzione del patrimonio, nella
prospettiva di funzionamento aziendale. Il valore infatti coincide con
l'investimento netto che sarebbe necessario ad avviare una nuova azienda
con una struttura patrimoniale identica a quella oggetto di valutazione.
4b - Metodo Patrimoniale complesso
Tale Metodo esprime lo stesso concetto precedente, includendo le risorse
aziendali "immateriali" o intangible assets: (Know-how tecnologico,
manageriale, finanziario, di marketing).
4c - Metodo Reddituale
Il valore dell'azienda viene calcolato mediante l'attualizzazione dei risultati
attesi ovvero dei suoi flussi "reddituali".
Il reddito deve essere "normalizzato", cioè depurato dalle componenti
reddituali straordinarie (plusvalenze o minusvalenze), sottraendo elementi
di casualità, non ripetibili e non pertinenti, al netto delle imposte.
4d - Metodo misto Patrimoniale - Reddituale
4d.1 - Metodo misto Patrimoniale – Reddituale - semplice
Tale metodo rappresenta una sintesi dei procedimenti precedenti ed ha
l'obiettivo di esprimere il valore dell'azienda in funzione sia del patrimonio
che del reddito.
Tale metodo consente di ridurre il margine di soggettività del metodo
patrimoniale quantificando anche gli elementi oggettivi del patrimonio.
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4d.2 - Metodo misto Patrimoniale-Reddituale con valutazione autonoma
dell’avviamento
Questo metodo ha il pregio di riuscire ad esprimere una valutazione del
patrimonio economico aziendale contemperando sia le caratteristiche
patrimoniali sia la capacità dell’azienda, intesa nel suo complesso ordinato,
di mettere a reddito tale patrimonio o meglio di rendere atto il patrimonio
alla produzione di un reddito e di un c.d. “sovrareddito” dovuto al sistema
azienda. In questo caso il sovrareddito/avviamento è l’addendo che va a
valutare l’interazione sistemica, la capacità di coordinamento che unisce i
singoli elementi del sistema aziendale.
5) SCELTA DEL METODO DI VALUTAZIONE
Momento essenziale nella valutazione aziendale è quello della scelta del criterio
unico o dei criteri di valutazione che l'esperto è tenuto ad applicare ai fini della
stima economica dell'azienda.
La prassi operativa non impone l'utilizzo di un singolo criterio di valutazione, e
neppure l'obbligo di utilizzare tutti i criteri possibili e fare una media dei valori.
Non esiste cioè una metodologia univoca che debba ritenersi aprioristicamente
superiore dal punto di vista teorico ma al contrario la determinazione del criterio
(o dei criteri) da applicare nel caso concreto compete esclusivamente all'esperto
incaricato sulla base della propria esperienza professionale e discrezionalità
tecnica.
Tra le diverse soluzioni metodologiche di valutazione indicate, è importante
individuare quella che, secondo l’esperto, consenta di ottenere la corretta
valutazione possibile.
Pertanto, ai fini della determinazione del valore dell'azienda LINE SPA, tenuto
conto delle dimensioni e della struttura patrimoniale della stessa,
contemperando anche gli effetti dell'attuale periodo di crisi economica
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nazionale, si ritiene corretto adottare il metodo misto Patrimoniale-Reddituale
con valutazione autonoma dell’avviamento, in quanto rappresenta una sintesi
che ha l'obiettivo di esprimere il valore dell'azienda in funzione sia del
patrimonio che dei redditi.
5.1 - Patrimonio Netto Rettificato
In merito alla determinazione del patrimonio netto rettificato, ci si è basati sui
valori contabili relativi al Bilancio chiuso al 31.12.2013 redatto in data 15 maggio
2014, confermato dal Collegio Sindacale con relazione del 18 giugno 2014 e
certificato in pari data dalla società di revisione PricewaterhouseCooper S.p.A.,
ed approvato dall’assemblea dei soci.
Nel lavoro si è ritenuto di non dover approfondire l’analisi delle poste del
patrimonio che appaiono adeguatamente evidenziate in bilancio sulla base dei
principi contabili ordinariamente adottati dalle imprese nazionali.
Con riguardo al procedimento di espressione in termini di valori delle attività e
delle passività, si sono considerate singolarmente le varie voci che le
compongono.
Nel seguito si schematizzano i valori contabili rettificati dell’attivo e del passivo
che hanno condotto alla determinazione del valore d’azienda.
Spese di Impianto e Costi pluriennali
Gli Amministratori dichiarano che sono riferiti alle spese iniziali di costituzione
societaria nonché all’avviamento derivante da precedenti operazioni
straordinarie di accorpamento ma anche, e rappresenta la voce di maggior
peso, di nuovi sistemi informativi per la gestione delle linee di servizio e dei
parcheggi. Si ritiene di esporre il valore rettificato.
Immobilizzazioni Materiali
La valutazione dei beni strumentali è esposta in base al loro valore contabile, il
quale esprime congruamente il presunto realizzo dei beni anche nell'ipotesi di
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cessione di quote sociali, pur sempre ispirandosi a criteri prudenziali. La
Società detiene nel proprio patrimonio immobilizzazioni di natura mobiliare ed
immobiliare, in via specifica identificate dal registro dei beni ammortizzabili.
Fabbricati:
LINE SPA è titolare del diritto di superficie di un immobile, sito in
Cernusco Sul Naviglio (MI) alla Via Gobetti n. 4 adibito a Fabbricato
Industriale Deposito costituente una delle unità operative per la
gestione del servizio. Il diritto scade il 27 agosto 2028 ed è
prorogabile e riguarda in particolare3:
- Foglio 43, Mappali 144, 141, 147, 157, 153 (N.C.E.U.)
- Foglio 43, Mappale 137 (N.C.T.)
La LINE SPA non ha fornito una perizia immobiliare, pertanto, si
tiene conto del valore dichiarato dagli Amministratori e dal valore
contabile.
Terreni:
LINE è titolare della proprietà di un terreno nel comune di Lodi (LO)
identificato al N.C.T. Foglio 11, Mappali 14, 15, 29, 31, 42, 43, 44,
45, 46, 47, e 48 4. La Società ha fornito una perizia del 2010 di cui
non si può tener conto in modo pieno. Pertanto, ai fini del presente
lavoro ci si baserà sul valore contabile.
Automezzi:
LINE è proprietaria di diversi automezzi divisi in BUS URBANI,
INTERURBANI, NOLEGGIO e SCUOLABUS che rappresentano un
patrimonio essenziale per la gestione del servizio di Trasporto
Pubblico Locale e di trasporto privato. La LINE SPA non ha fornito
3 Cfr.: Atto Notaio Mattea n. 16686, rep. 173651.
4 Cfr.: Perizia Giurata del Geom. Piero Moretti n. 160 Collegio Geometri Lodi (LO)
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una perizia. Pertanto, si tiene conto del valore dichiarato dagli
Amministratori e dal valore contabile5.
Altre Immobilizzazioni:
Ai fini del presente lavoro si raggruppano sotto la presente voce
IMPIANTI, ARREDI e MACCHINE UFFICIO al valore contabile
dichiarato dagli Amministratori.
Partecipazioni:
Vengono ritenute rappresentate dai valori di bilancio.
Beni Leasing
Ai fini del presente lavoro si ritiene di prendere atto dei valori degli schemi di
bilancio relativi ai beni in leasing ritenuti strategici per l’espletamento
dell’attività aziendale (automezzi e vetture di controllo). Si ritiene che il valori
dei beni in leasing al netto del debito verso la società di leasing concedente sia
rappresentativo dell’attivo societario.
Rimanenze
Le rimanenze di magazzino sono costituite da oli, materiali di consumo
nell’autotrazione e carburanti in deposito, pertanto si riportano al valore
contabile dichiarato dagli Amministratori.
Crediti
Nella voce crediti vengono considerati i Crediti V/S Clienti (TPL, Pubblicità,
noleggi) nonché Altri Crediti verso Regioni, Provincie e Comuni; Crediti
Tributari e Crediti V/S Imprese collegate. Gli Amministratori ritengono il fondo
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È opportuno considerare che il valore degli automezzi può risentire delle decisioni in materia di gestione degli enti locali nonché su base delle disposizioni regionali e comunali.
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svalutazione crediti di bilancio pienamente capiente, ad oggi non risulta la
disponibilità di un documento di valutazione dei crediti essi vengono valutati al
valore netto contabile.
Liquidità
Per le disponibilità liquide si assume il valore numerario contabile.
Ratei e Risconti attivi
Sono riferiti a diverse operazioni di storno di premi per polizze contratte, per
utenze con fatturazione preventiva, per canoni di leasing liquidati al 31/12 e
per altre operazioni di competenza dei due esercizi.
Trattamento di Fine Rapporto
L’accantonamento a tale posta corrisponde al trattamento di fine rapporto
maturato per i dipendenti della società alla data di bilancio.
Debiti
Ai fini della presente perizia semplice si classifica nella presente voce la somma
di debiti verso fornitori; debiti verso le banche anche per mutui; debiti verso
dipendenti; debiti verso erario e verso altri. Viene valutato al valore nominale
indicato in bilancio.
Ratei e Risconti Passivi
Sono riferiti alla maturazione dei costi entro l’anno di varie partite contabili
oltre che alla misura dell’importo dei contributi in c/investimenti che debbono
essere ancora ammortizzati e contemporaneamente il vincolo nei confronti
dell’ente concedente il contributo. Il valore contabile complessivo viene
confermato.
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Fondo Fiscalità Futura
Si ritiene di considerare l’effetto del contenzioso tributario in essere al
momento della perizia relativo all’IRAP del 2003 e 2004 nonché dal 2007 al
2013.
Fondi Rischi Patrimoniali per Fidejussioni
La Società ha prestato fidejussioni pro-quota su leasing e contratti di
finanziamento a mezzo fidejussioni a prima chiamata e lettere di patronage
forte che il perito deve tener conto ai fini del presente lavoro.
Stante le valutazione su esposte si riporta di seguito il valore del Patrimonio
Netto opportunamente rettificato:
ATTIVO
Cespiti Ammortizzabili6 € 16.502.498,00=
Liquidità € 3.102.874,00=
Crediti € 7.082.250,00=
Partecipazioni € 132.600,00=
Rimanenze € 641.000,00=
Beni Leasing € 161.829,00=
Ratei e Risconti € 782.491,00=
Totale Attivo € 28.405.542,00=
PASSIVO
6 Non sono state considerate le Immobilizzazioni in Corso per € 460.008,00=, pur se di interesse
strategico per l’impresa ma al momento non quantificabili con determinazione oggettiva del valore economico. Il loro valore contabile è una mera sommatoria del costo sostenuto fino al 31.12.2013 dalla Società e non una componente di attivo al momento indipendentemente valutabile.
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Debiti € 11.582.109,00=
T.R.F. € 4.810.071,00=
Risconti Passivi € 8.217.739,00=
F.do Rischi Fiscalità € 1.161.200,00=
F.do Rischi Patrimoniali € 1.250.000,00=
Totale Passività € 27.021.119,00=
Il patrimonio netto rettificato risulta pari ad € 1.384.423,00=.
5.2 - Determinazione della componente reddituale: Avviamento
Caratteristica essenziale del metodo usato è la ricerca di un risultato finale che
consideri contemporaneamente gli aspetti metodologici patrimoniali e reddituali,
così da tenere conto dell’elemento di obiettività e verificabilità proprio del primo
metodo, senza peraltro trascurare le attese reddituali, che sono concettualmente
una componente essenziale del valore del capitale economico.
Il procedimento più diffuso per la valorizzazione del valore di avviamento è
quello della attualizzazione limitata del sovrareddito, basato sulla formula:
A = (R - iK) an┐i’
dove:
K è il capitale netto rettificato
R è il reddito medio normale atteso
n è il numero definito e limitato di anni
i è il tasso di interesse normale rispetto al tipo di investimento considerato
i’ è il tasso di attualizzazione del sovrareddito, cioè della differenza (R - iK).
Stima del Reddito Normalizzato
In condizioni aziendali normali, ci si trova a dover indicare un valore del reddito
"normalizzato", frutto di interpretazioni. Non dovendosi esprimere alcuna
valutazione previsionale circa il futuro andamento economico della gestione, chi
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sottoscrive l’elaborato intende rapportare i dati, tenendo conto della situazione
di mercato definita in precedenza, non a stime future ma a risultati
effettivamente conseguiti e certificati dalla Società di Revisione e dal Collegio
Sindacale nel triennio considerato. I dati sono stati rettificati dalle componenti
riferibili alle imposte, ed alle poste non ricorrenti dei singoli esercizi. Inoltre, al
fine di ottenere una maggiore “normalizzazione” il perito ha deciso di calcolare la
media tra i risultati reddituali triennali sia considerando le componenti relative
agli altri oneri di gestione che rettificandoli pervenendo ad un risultato
maggiormente contemperante le fluttuazioni di mercato. A questo si è aggiunta
la componente dell’8% che tenesse in considerazione le tendenze incrementali
degli indici di bilancio del triennio di osservazione.
Stima del Tasso di Rendimento
Il tasso di rendimento normale i, applicato al patrimonio netto rettificato,
esprime una misura di rendimento soddisfacente per l’investimento, tenuto
conto del grado di rischio che l’azienda sostiene. Per il settore di appartenenza
tasso composto dalla somma dei titoli privi di rischio, tasso rischio settore e tasso
rischio azienda viene stimato in 9%.
Stima del periodo di attualizzazione
La definizione del periodo n, secondo la prassi più diffusa, varia dai tre ai cinque
anni. In merito al presente lavoro si è ritenuto operare una media dei tempi
delle concessioni ancora in essere sulla base della media delle relative scadenze
future per cui si è optato per un periodo di 6 anni.
Stima del Tasso di Attualizzazione
Il tasso i’ di attualizzazione è da intendersi come compenso finanziario per il
trascorrere del tempo: viene, infatti, utilizzato per trasferire qualsiasi valore
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futuro al valore attuale, ma nel rispetto del principio di prudenza, non è
indipendente da problemi di rischio specifico dell'impresa. Nella logica del
metodo misto, l’Avviamento riflette la capacità del complesso aziendale di
garantire redditi in misura superiore a quelli ritraibili da destinazioni alternative
del patrimonio, per categorie analoghe di rischio. Prendendo quale punto di
partenza un tasso di puro investimento quasi provo di rischio (es. BOT)
maggiorato di uno spread di settore. Pare equo applicare un tasso di
attualizzazione pari al 2%.
In conclusione, sostituendo i valori ottenuti alla formula iniziale essendo K
determinato in precedenza, si ottiene (valori espressi in unità di euro):
R = 956.566,00
i = 9%
n = 6
i’ = 2%
A = [R - K * i] an┐i’
A = € 4.677.019,00
CONCLUSIONI
In relazione a quanto riportato nel presente documento, si ritiene corretto
determinare un range all’interno del quale collocare il valore economico della
Società.
La costruzione dell’intervallo7 contempera tutte le informazioni mancanti (es.
verifica contabile, finanziaria, fiscale, legale, contrattuale ed amministrativa)
nonché l’alea dell’operatività nel campo del TPL.
Sulla base dei calcoli condotti e della varianza del range, si ritiene di poter
affermare che il valore economico della LINE – Servizi per la Mobilità S.p.A. –
Pavia, si possa attestare, con gli opportuni arrotondamenti, tra un minimo di
Euro 5.063.000,00 ed un massimo di Euro 7.137.00,00.
7 Varianza pari al 17%.
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Di conseguenza, la valorizzazione delle quote entrambe del 33,50%, della Società
S.I.S.A. S.r.l. a Socio Unico e della dalla A.S.M. PAVIA SPA, si può attestare tra un
minimo di Euro 1.696.105,00 ed un massimo di Euro 2.390.895,00.
In ultimo si evidenziano alcuni concetti sulla tematica della valutazione del c.d.
“premio di maggioranza”.
In linea generale, il premio di maggioranza ovvero il maggior prezzo delle quote,
cresce al diminuire della quota di capitale necessaria per detenere il controllo.
Ai fini di una valutazione oggettiva del premio si devono analizzare sia gli assetti
proprietari legati alla frammentazione o concentrazione del capitale, che gli
elementi di bilancio e gli eventuali vincoli statutari.
Aspetti di Bilancio
- Valutazione dei cespiti non-core che possono dare vantaggio al socio di
maggioranza che è libero di disporne;
- Disponibilità liquide e Riserve disponibili che possono essere a disposizione
del socio di maggioranza in varie forme (es. distribuzione di dividendi,
riduzione del capitale, etc.);
- Posizione Finanziaria Netta;
- Presenza di azioni proprie o di società controllanti nell’attivo;
- Partecipazioni non-core;
- Rami d’azienda autonomi;
- Obbligazioni convertibili in azioni;
- Finanziamento o Versamenti soci con obbligo di restituzione.
Vincoli Statutari
- Organi amministrativo valutazione sulle nomine;
- Deleghe ex art. 2365;
- Quorum statutari;
- Vincoli al trasferimento delle partecipazioni;
- Cause di recesso;
- Assegnazione non proporzionale di quote.
Tali elementi hanno pesi economicamente valutabili: il valore di un cespite
vendibile, la disponibilità di riserve e liquidità, il valore di un ramo d’azienda
autonomo che può essere oggetto di cessione, etc.. I valori oggettivi vanno
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rapportati alla percentuale necessaria per detenere il controllo e
conseguentemente disporre dei vantaggi ad essi legati.
Si può anticipare che, in base alle medie delle valutazioni dei premi di
maggioranza e considerando la volontà di due soci di Line SPA di cedere le
partecipazioni con lo stesso bando per una percentuale del 67% della società, il
premio di maggioranza calcolato si attesterebbe tra il 15-25%.
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Milano, 15 Dicembre 2014 Dott. Gianfranco Corrao