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Analisi della Congiuntura per fini di mercato

Manuela Biondi

Lugano, marzo 2008

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Sommario

• Il ruolo dell’analisi congiunturale nel processo d’investimento della Banca

• Le previsioni macroeconomiche

• Congiuntura economica e mercati finanziari• I modelli econometrici - esempi pratici

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Il ruolo dell’analisi congiunturale• L’analisi della congiuntura è principalmente finalizzata a orientare le decisioni

d’investimento della Banca -- il processo di asset allocation.

• Il processo di asset allocation é l’insieme di attività attraverso cui la Banca decide l’allocazione dei capitali tra le diverse asset class (azioni, obbligazioni, valute) e tra le diverse aree geografiche.

• L’economista (strategista) stesso è chiamato a tradurre i risultati della propria analisi in inferenze circa il futuro comportamento dei mercati finanziari, dagli indici azionari (es. S&P500, EuroStoxx50), a quelli obbligazionari (es. bond governativo USA a 10 anni), ai tassi di cambio, fino al livello più specifico degli indici settoriali (beni capitali, consumi discrezionali, farmaceutici ecc...). L’economista non si esprime invece su singoli titoli o società.

• Questo approccio, detto top-down, risulta complementare all’approccio bottom-up, che invece formula ipotesi circa il comportamento dei mercati sulla base dell’analisi di titoli e società.

• L’economista è coinvolto in molte attività:– Processo d’investimento della banca– Pubblicazioni periodiche (semestrali, trimestrali, mensili, settimanali)– Divulgazione della visione della Banca tramite contatti con i mass media– Attività di consulenza ad hoc per gestori e clienti.

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Processo di Investimento• Tramite il Processo di Investimento, o processo di asset allocation,

la Banca costruisce i propri portafogli strategici (portafogli di asset allocation).

• Si tratta di portafogli misti, che investono in diverse asset class (azioni, obbligazioni, valute) in paesi diversi.

• Poichè sono costruiti sulla base degli obiettivi (rendimento e rischio) e dell’analisi dei mercati, questi portafogli riflettono la visione complessiva della Banca circa la possibile evoluzione dello scenario macroeconomico e dei mercati finanziari.

• Il processo si articola in diverse fasi. Le principali sono:

Comitatod’Investimento

Comitato Tattico Riunione Operativa

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Fondamentale il ruolo dell’economista

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Processo di Investimento1. Comitato d’Investimento (frequenza mensile)

- Funzione: Discussione e approvazione dello scenario macroeconomico a 12 mesi e di un set di rendimenti attesi sulle asset class dell’Universo Investibile. La discussione avviene sulla base dei contributi di diversi specialisti (economisti/strategisti, analisti tecnici, gestori, operatori sala mercati, ecc...)

- L’economista ha un ruolo fondamentale. Dà l’avvio al processo presentando lo scenario macroeconomico di medio termine e sottoponendo a discussione il proprio set di rendimenti attesi a 3 e 12 mesi (approccio top-down), con analisi qualitativa e quantitativa a supporto.

2. Comitato tattico (frequenza mensile)

- Con il supporto di un ottimizzatore che elabora il set di rendimenti attesi approvato dal Comitato d’Investimento, le previsioni formulate da quest’ultimo vengono tradotte in decisioni concrete circa la movimentazione dei portafogli strategici.

3. Riunione operativa (frequenza settimanale)

- Si valuta l’opportunità di intervenire sui portafogli prima del successivo Comitato d’Investimento.

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Le previsioni macroeconomiche

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Le previsioni macroeconomiche

• Poiché obiettivo principale delle previsioni economiche è quello di essere input per il processo di asset allocation, esse sono fornite in modo sistematico per tutti i paesi che fanno parte dell’Universo Investibile della Banca (Stati Uniti, Area euro, Giappone, Svizzera, Gran Bretagna, Asia Emergente, Europa dell’Est e America Latina).

• Le previsioni sono focalizzate sulle principali variabili macro (PIL e sue componenti, CPI, tasso di disoccupazione, bilancia delle partite correnti, tassi a breve, tassi di cambio, profitti aziendali aggregati).

• Le previsioni macroeconomiche si avvalgono sia di metodi quantitativi che qualitativi.

• Entrambi i metodi prevedono alla base l’utilizzo di un modello economico.

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Le previsioni macroeconomiche

• N.B. I due metodi non sono concorrenti ma COMPLEMENTARI: L’esito previsivo di un modello econometrico va sempre valutato alla luce delle informazioni supplementari che non è possibile esprimere in forma quantitativa (variabili politiche, di sentimento ecc...).

Metodi previsivi

Metodi quantitativi

Esplicitano il modello economico tramite relazioni matematiche e utilizzano metodi di stima statistico/econometrici.

Utilizzano il modello economico come base per il ragionamento, dal quale estrapolano anche la previsione

Metodi qualitativi

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Raccolta dei dati

Differisce da paese a paese e può variare nel tempo

Teoria Economica

Econometria/Statistica

Informazioni aggiuntive, quali politica e politica

economica.

Ricerca da altre istituzioni

Valutazione della situazione corrente e delle prospettive future

Le previsioni macroeconomiche

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Le previsioni macroeconomiche

Lo scenario globale• Lo scenario globale (con previsioni per l’anno in corso e il successivo) viene

elaborato con cadenza all’incirca semestrale.– Al di fuori di questi momenti, lo scenario viene “aggiustato” (ma tendenzialmente NON stravolto) ogni

qual volta l’esame delle variabili macroeconomiche, costantemente monitorate, lo suggerisca.

• Il processo si articola in 4 fasi ed é basato su di un progressivo fine-tuning:

• Brainstorming iniziale per definizione assunzioni a livello globale

• Analisi e previsioni economia USA

Analisi e previsione singoli paesi dell’Universo Investibile

• Costruzione scenario globale per aggregazione dei singoli paesi

• Ridefinizione assunzioni iniziali

• Revisione previsione singoli paesi

• Eventuale ritocco scenario globale.

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Le previsioni macroeconomiche

Fase 1. • Brainstorming per elaborare assunzioni iniziali su un certo numero di

variabili globali, quali:– prezzo del petrolio e delle materie prime in generale– dinamica dei tassi d’interesse (a breve) e di cambio– prospettive per le economie emergenti (de-coupling, re-coupling?)– evoluzione di qualsiasi variabile/tematica ritenuta rilevante a livello globale

– N.B. Le assunzioni sono effettuate sulla base di una pluralità di fattori quali:• scenario ereditato in precedenza• modelli econometrici (es. modello di prezzo per il petrolio)• sentiment/percezioni di mercato • fonti esterne e consensus

• Analisi e previsioni economia USA, dato il ruolo di traino che gli USA rivestono a livello mondiale.

Lo scenario globale

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Le previsioni macroeconomiche

Fase 2. • Analisi e previsioni economiche per i singoli paesi dell’Universo Investibile

• La “strumentazione” utilizzata è a discrezione del singolo economista, ma per ogni paese ci sono almeno:

– due modelli previsivi per il PIL (breve e medio periodo)– un modello previsivo per l’inflazione

• Il modello di breve periodo prevede il PIL 1-2 trimetri in avanti, sulla base di indicatori di domanda (talvolta l’indicatore anticipatore del ciclo rientra tra i regressori).

– N.B. Se possibile nel modello di breve dovrebbero entrare solo variabili ritardate, in modo che non siano necessarie assunzioni.

• Il modello di medio periodo prevede il PIL 4-6 trimestri in avanti sulla base di variabili quali: una variabile di scala (es. PIL USA, PIL mondiale), il tasso di cambio, una variabile di costo (es. prezzo delle materie prime), il tasso d’interesse.

• Il sentiero previsivo del PIL é dato dal modello di medio periodo, ma con il primo (o i primi due) trimestre corretto sulla base del modello di breve.

• Il sentiero previsivo del PIL funge da vincolo per la previsione (supportata da modelli quantitativi o meno) delle componenti della domanda aggregata.

Lo scenario globale

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Le previsioni macroeconomiche

Fase 2. • Il modello previsivo per l’inflazione prevede i movimenti dell’indice dei

prezzi al consumo (CPI) fino a 12 mesi in avanti, sulla base della dinamica di tasso d’interesse e di cambio, costo delle materie prime, costo del lavoro, indicatori di domanda ecc...

• Si procede infine alla previsione di tasso di disoccupazione, saldo delle partite correnti e saldo di bilancio del settore pubblico.

• N.B. Per le Aree Emergenti:– si utilizzano serie storiche aggregate costruite a partire dai dati dei singoli

paesi e tenendo conto delle dimensioni relative delle rispettive economie (media ponderata).

– una volta costruite le serie aggregate, la singola area emergente é trattata come un solo paese.

– tuttavia, difficoltà ad utilizzare modelli quantitativi, causa l’impossibilità di reperire dati storici.

Lo scenario globale

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Le previsioni macroeconomiche

Fase 3. • Aggregazione delle previsioni per ogni singolo paese per ottenere lo

scenario mondiale previsto (nell’aggregazione ad ogni paese si attribuisce un peso pari a quello che i paesi hanno nel PIL mondiale calcolato dal Fondo Monetario Internazionale, ribasando a 100).

• Correzione delle assunzioni iniziali sulla base delle nuove previsioni circa lo scenario globale.

Fase 4.• Rielaborazione delle previsioni per i singoli paesi sulla base delle

nuove assunzioni iniziali (aggiornamento dei modelli)

• Eventuale ritocco dello scenario globale sulla base dei nuovi numeri per i singoli paesi.

Lo scenario globale

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Output finale: Esempi

Area Euro: previsioni macroeconomiche

07-T3 07-T4 08-T1P 08-T2P 08-T3P 08-T4P 2006 2007 2008P 2009P

PIL reale (var. % T/T, annualizzata) ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... Vendite finali domestiche, contributo ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... Variazione delle scorte, contributo ... ... ... ... ... ... ... ... ... ... Esportazioni nette, contributo ... ... ... ... ... ... ... ... ... ...

Tasso di disoccupazione (%) ... ... ... ... ... ... ... ... ... ...Prezzi al consumo (%) ... ... ... ... ... ... ... ... ... ...Saldo di bilancio pubblico (% del PIL) ... ... ... ... ... ... ... ... ... ...

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Output finale: EsempiOutlook economico

PIL reale (var. %) 2005 2006 2007 2008P 2009P

USA ... ... ... ... ...Eurolandia ... ... ... ... ...Giappone ... ... ... ... ...UK ... ... ... ... ...Asia ex Giappone ... ... ... ... ...Europa dell'Est ... ... ... ... ...LatAm ... ... ... ... ...Mondo ... ... ... ... ...

Inflazione (CPI, %) 2005 2006 2007 2008P 2009P

USA ... ... ... ... ...Eurolandia ... ... ... ... ...Giappone ... ... ... ... ...UK ... ... ... ... ...Asia ex Giappone ... ... ... ... ...Europa dell'Est ... ... ... ... ...LatAm ... ... ... ... ...Mondo ... ... ... ... ...

Tassi d'interesse a breve T3-2007 T4-2007 T1-2008P T2-2008P T3-2008P

USA ... ... ... ... ...Eurolandia ... ... ... ... ...Giappone ... ... ... ... ...UK ... ... ... ... ...

Tassi di cambio T3-2007 T4-2007 T1-2008P T2-2008P T3-2008P

EUR/USD ... ... ... ... ...USD/JPY ... ... ... ... ...GBP/USD ... ... ... ... ...USD/CHF ... ... ... ... ...EUR/CHF ... ... ... ... ...

P= previsione

Asia ex Giappone: Previsioni economiche

Crescita PIL reale (% a/a) 2006 2007 2008P 2009P

Asia ex Giappone ... ... ... ...Cina ... ... ... ...Hong KongTaiwan ... ... ... ...Singapore ... ... ... ...Corea del Sud ... ... ... ...

Inflazione (CPI % a/a)

Asia ex Giappone ... ... ... ...Cina ... ... ... ...Hong KongTaiwan ... ... ... ...Singapore ... ... ... ...Corea del Sud ... ... ... ...

Saldo Bilancio Pubblico (% PIL)

Asia ex Giappone ... ... ... ...Cina ... ... ... ...Hong Kong ... ... ... ...Singapore ... ... ... ...Corea del Sud ... ... ... ...

Bilancia Partite Correnti (% PIL)

Asia ex Giappone ... ... ... ...CinaHong Kong ... ... ... ...Taiwan ... ... ... ...Singapore ... ... ... ...Corea del Sud ... ... ... ...

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Impatto della congiuntura economica sui mercati finanziari

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Variabili macro e mercati

• L’analisi macroeconomica nella Banca raramente è fine a se stessa. L’economista è anche strategista, chiamato a tradurre i risultati della propria analisi in previsioni circa il comportamento dei mercati finanziari e a suggerire strategie d’investimento.

• Spesso i mercati finanziari reagiscono alla pubblicazione dei dati macro in modo brusco, per poi però assorbire lo shock. Generalmente non sono i dati di per sè a colpire il mercato ma le sorprese, positive o negative, rispetto alle attese di consenso. Talvolta il mercato reagisce ai dati macro in maniera apparentemente contraria alla logica, in quanto si muove sulla base delle conseguenze previste (es. manovre di politica monetaria) di tali dati.

• L’economista/strategista non è chiamato ad esprimersi sui movimenti di brevissimo periodo (a volte ore), ma sui movimenti più ampi del mercato. Obiettivo dell’analisi economica è l’individuazione di scenari macro di medio/lungo termine che sono in grado di influenzare questi movimenti.

• L’inferenza sui mercati finanziari viene fatta combinando modelli econometrici (v. modelli di fair value e di momentum), studio delle regolarità empiriche, sentiment di mercato...

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Ciclo economico e mercati

• Fase 1. Inizio della contrazione economica. I prezzi delle obbligazioni, dopo aver raggiunto il minimo, iniziano a salire, reagendo all’attenuazione delle pressioni inflazionistiche.

• Fase 2. Il rallentamento o la recessione hanno raggiunto la massima intensità. Sul mercato azionario i prezzi iniziano a salire scontando il miglioramento delle condizioni economiche e beneficiando dei bassi tassi d’interesse. I prezzi delle obbligazioni rimangono orientati al rialzo, quelli delle materie prime al ribasso.

• Fase 3. Inizia la ripresa economica. Anche i prezzi delle materie prime iniziano a muoversi al rialzo e tutti e tre i mercati sono orientati positivamente.

• Fase 4. L’espansione economica si rafforza. I prezzi delle obbligazioni, dopo aver raggiunto il massimo, cambiano tendenza a causa delle pressioni inflazionistiche. Le azioni e le materie prime rimangono orientate al rialzo.

• Fase 5. L’espansione economica raggiunge il suo massimo. Il mercato azionario, scontando un peggioramento delle condizioni economiche, cambia direzione e tende verso il basso. I corsi obbligazionari restano posizionati al ribasso, quelli delle materie prime al rialzo.

• Fase 6. Inizia il rallentamento dell’attività economica. Anche i prezzi delle materie prime iniziano a scendere e tutti e tre i mercati sono orientati negativamente.

Obbligazioni

Azioni

Ripresa Materie prime

RecessioneMaterie prime

ObbligazioniAzioni

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Variabili macro e mercati1. Tassi d’interesse• Sono la variabile economica che ha l’impatto maggiore e più immediato sui

mercati obbligazionari, azionari e valutari.• Spesso i mercati tendono a muoversi sulla base di previsioni sul futuro

andamento dei tassi, anticipando così gli eventuali movimenti ufficiali (può capitare che il movimento ufficiale non abbia effetto in quanto già completamente scontato dal mercato).

• Poiché i movimenti dei tassi sono decisi dalle Banche Centrali, i mercati si affidano all’interpretazione dei dati macroeconomici e alla lettura dei discorsi delle autorità per cercare di prevederne le mosse future.

• Un aumento dei tassi ha un effetto:– negativo sul mercato azionario perché 1) si riflette negativamente sui bilanci

aziendali attraverso un aumento degli oneri finanziari e 2) crea convenienza nella massa dei risparmiatori ad orientare i propri risparmi verso i mercati obbligazionari che offrono rendimenti più elevati.

– negativo sui mercati obbligazionari in quanto vale la relazione Rendimento = Tasso nominale/Quotazione. All’aumentare del rendimento, poiché il tasso nominale (cedola) è fisso, cala la quotazione.

– tendenzialmente positivo sul mercato valutario. Un aumento dei tassi d’interesse reali (al netto dell’inflazione), relativamente ad altri paesi, provoca afflussi di capitali con conseguente apprezzamento del cambio. Questo fattore può però essere mitigato dall’uscita di capitali stranieri precedentemente investiti nell’azionario.

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Variabili macro e mercati

2. PIL• Relazione positiva con il mercato azionario. La crescita del PIL

dovrebbe portare un’espansione degli utili aziendali e quindi un aumento della quotazione dei titoli.

• Relazione negativa con il mercato obbligazionario, soprattutto nelle fasi in cui la crescita è tale da comportare surriscaldamento dell’economia e aumento dei tassi d’interesse.

• Relazione tendenzialmente positiva con il mercato valutario. Maggiore solidità economica (relativamente agli altri paesi) dovrebbe attirare capitali, con conseguente rivalutazione del cambio.

• Relazione positiva con il prezzo delle materie prime. La crescita del PIL mondiale fa aumentare la domanda di materie prime e quindi il prezzo

• N.B. Dal momento che il PIL è disponibile solo con frequenza trimestrale i mercati guardano a quelle variabili che ne anticipano l’evoluzione (v. produzione industriale, componenti della domanda, indicatori anticipatori ecc...).

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Variabili macro e mercati

3. Inflazione• L’inflazione è in generale nemica dei mercati, perché crea incertezza ed

effetti distorsivi e diminuisce i rendimenti reali delle attività.• Effetto particolarmente negativo sul mercato azionario e obbligazionario,

in quanto inflazione elevata aumenta il rischio di politiche monetarie restrittive (aumento tassi d’interesse) con effetto negativo sui prezzi dei titoli.

• Sul mercato valutario l’effetto dipende dalla portata del fenomeno. Mentre l’aumento dei tassi d’interesse conseguente alle pressioni inflazionistiche attira capitali, l’inflazione riduce la competitività delle merci esportate, con peggioramenti nella bilancia commerciale che possono indebolire la valuta nazionale.

• Il diffondersi dell’inflazione nel mondo segnala un surriscaldamento dell’economia in genere accompagnato da aumento di prezzo delle materie prime. Spesso la relazione di causa-effetto è invertita (l’aumento di prezzo delle materie prime è fonte di inflazione da costi).

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Modelli econometrici

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Modelli econometrici

• I modelli econometrici costituiscono un elemento chiave della fase di previsione, ma i risultati che ne conseguono sono sempre valutati criticamente.

• Sono un’approssimazione della realtà della quale cercano di cogliere caratteristiche fondamentali.

• Li utilizziamo perché consentono di sintetizzare un vasto numero di dati e possono perciò aiutare a spiegare il comportamento delle variabili economiche e finanziarie di interesse.

• Scaturiscono da relazioni ipotizzate dalla teoria o da regolarità empiriche.

• Sono specificati in una forma funzionale del tipo: Y=f(X) dove Y indica la variabile dipendente che si vuole “spiegare” e X indica la variabile indipendente (variabile esplicativa).

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Modelli econometrici

• L’economia e la finanza non sono scienze esatte.

• Nonostante vi siano evidenze dell’esistenza di relazioni tra le variabili, le stesse possono non essere stabili nel tempo.

• Modelli diversi possono dare risultati contrastanti.

• Data la possibilità di shock strutturali i modelli vanno frequentemente monitorati e aggiornati e, se ritenuto necessario, adeguati alle nuove circostanze.

Limitazioni:

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Modelli econometrici

• Distinguiamo tra due tipologie di modelli:

• Utilizzati soprattutto per le variabili finanziarie

• Danno un’indicazione della sotto-sopravvalutazione di un indice in relazione ad una situazione ipotetica di equilibrio basata su di una relazione di lungo periodo

• Possono fornire indicazioni sui valori futuri dei mercati sulla base di uno scenario macro

Modelli di Equilibrio Modelli Previsivi

• Prevedono per il/i trimestre/trimestri successivi i valori delle variabili d’interesse

• Forniscono i risultati di una serie di test che misurano il grado di bontà della previsione

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Modelli previsivi

• I parametri sono stimati utilizzando il metodo dei minimi quadrati ordinari.

• Compatibilmente con la disponibilità dei dati, sarebbe preferibile utilizzare ritardi temporali, al fine di evitare qualsiasi ipotesi di scenario.

• Test in sample per valutare:– la capacità previsiva del modello relativamente a tutto il periodo

campionario– l’affidabilità con la quale i parametri sono stati stimati (v. test sulla

significatività dei parametri e della specificazione del modello)

• Test out of sample per verificare la stabilità della capacità previsiva del modello in differenti sottoinsiemi temporali, al fine di valutare la necessità di modificare la specificazione adottata.

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Esempio: Produzione Industriale UK

• Modello in differenze con variabili: – Indice Produzione Industriale UK -- INDP– Indice PMI (Purchasing Managers Index) UK -- PMI– Indice CBI (Confederation of British Industries, volumi di produzione

attesi) UK -- CBI– Variabile Dummy per giugno 2002 – Dum_0602

UK: Produzione I ndustriale

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gen.

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Osservazione che richiede la dummy

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Esempio: Produzione Industriale UK

Dependent Variable: DLOG(PIND)*100Method: Least SquaresDate: 03/17/08 Time: 07:36Sample (adjusted): 1996M02 2008M01Included observations: 144 after adjustmentsConvergence achieved after 17 iterationsBackcast: 1995M06 1996M01

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.

C 7.071521 2.042063 3.462930 0.0007DLOG(PIND(-1)) -2.673738 5.217467 -5.124590 0.0000DLOG(PIND(-12)) -1.202839 5.224006 -2.302523 0.15903DLOG(@MOVAV(PMI_OUT(-4),3)) 5.735506 1.707095 3.359805 0.0010D(@MOVAV(CBI_SA(-1),3)) 0.017477 0.011912 1.967169 1.00486LOG(PIND(-1)) -1.531848 4.430955 -3.457151 0.0007@MOVAV(CBI_SA(-1),3) -0.013775 0.006331 -2.176003 0.21736DUM_0602 -5.322385 0.331180 -1.987096 0.0000MA(3) 0.435861 0.049146 8.868730 0.0000MA(4) -0.119464 0.031126 -3.838121 0.0002

R-squared 0.580563 Mean dependent var 0.013389Adjusted R-squared 0.545609 S.D. dependent var 0.814543S.E. of regression 0.549071 Akaike info criterion 1.718478Sum squared resid 3.979526 Schwarz criterion 1.965963Log likelihood -1.117304 F-statistic 1.660975Durbin-Watson stat 1.952894 Prob(F-statistic) 0.000000

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Esempio: Produzione Industriale UK UK: Modello produzione industriale

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Stimato

Effettivo

UK: Produzione I ndustriale (var % a/ a)

-1.5%

-1.0%

-0.5%

0.0%

0.5%

1.0%

1.5%

2.0%

gen.

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6

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.07

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lug.0

7

set.0

7

nov.0

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gen.

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mar

.08

Previsione

UK: Produzione I ndustriale

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97.5

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98.5

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99.5

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100.5

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5

lug.0

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t.05

gen.

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6

lug.0

6ot

t.06

gen.

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apr.0

7

lug.0

7ot

t.07

gen.

08

apr.0

8

Previsione

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Modelli di equilibrio• Non sono finalizzati a formulare delle previsioni ma sono una

fotografia della situazione attuale.

• Stimano la relazione di medio/lungo periodo tra la variabile dipendente e le sue esplicative (concetto di cointegrazione). Tale relazione é “l’equilibrio” o “fair value”.

• Lo scostamento dal “fair value” ci dà una misura della sopra/sottovalutazione della variabile rispetto ai suoi “fondamentali rilevanti” (le variabili esplicative).

• Quali fondamentali si utilizzano in genere poche ma significative variabili macroeconomiche, ad esempio PIL, inflazione, tassi d’interesse, utili reali.

• Poiché l’equilibrio è una calamita cui la variabile tende nel medio/lungo termine, questi modelli possono indirettamente essere utilizzati per fini previsivi, integrando altri tipi di analisi (es. analisi tecnica, momentum, ecc...). Però, attenzione! Anche il fair value si muove nel tempo...

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Esempio: Indice EuroStoxx 50Dependent Variable: LOG(STKP)Method: Least SquaresDate: 03/15/08 Time: 16:25Sample (adjusted): 1987M01 2008M03Included observations: 254 after adjustments

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.

BYLD 0.009307 0.004106 2.26666 0.16875LOG(EURUSD) -0.762196 0.045417 -2.10000 0.0000LOG(USSP) 0.936791 0.015287 6.12799 0.0000LOG(EUCOM) 0.178153 0.028950 6.15388 0.0000

R-squared 0.989110 Mean dependent var 7'585'381Adjusted R-squared 0.988935 S.D. dependent var 0.613272S.E. of regression 0.064511 Akaike info criterion -2.624479Sum squared resid 1.03625 Schwarz criterion -2.554846Log likelihood 3.383088 Durbin-Watson stat 0.278176

Legenda: - STKP: Indice EuroStoxx 50

- USSP: Indice S&P500 - EURUSD: Tasso di cambio EURUSD - EUCOM: Indice di fiducia delle imprese industriali (Commissione Europea)

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Esempio: Indice EuroStoxx 50 I ndice EuroStoxx 50: Segnale di sopra/ sottovalutazione

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-0.05

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3000

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6000

Sopravvalutazione

Sottovalutazione

DJ Eurostoxx 50 (scala dx)

Disequilibrio

• Il segnale che osserviamo (linea rossa) è la differenza tra il valore dell’indicee il valore di equilibrio determinato dal modello in ciascun punto del tempo.• I segnali del modello vengono confrontati con i valori storici dell’indice in modo da evidenziare i comportamenti del modello in passato; deviazioni dall’equilibrio tendono ad essere statisticamente significative quando oltrepassano le linee orizzontali che delimitano l’intervallo di confidenza.