CARATTERISTICHE STRUTTURALI ED OPERATIVE DEI FONDI ... · 4. Il mercato europeo del capitale di...

Liuc Papers n. 137, Serie Impresa e mercati finanziari 1, dicembre 2003

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CARATTERISTICHE STRUTTURALI ED OPERATIVE DEI FONDI PANEUROPEI DI INVESTIMENTO IN CAPITALE DI RISCHIO

Anna Gervasoni, Jonathan Donadonibus, Pierpaolo Papilj

1. Executive summary

2. Introduzione

3. La metodologia e il campione

4. Il mercato europeo del capitale di rischio

5. Le caratteristiche strutturali dei fondi paneuropei

6. L’operativita’ dei fondi paneuropei nel triennio 2000-2002

7. Conclusioni

Bibliografia

1. Executive summary

Le principali evidenze che emergono dal presente studio sono sintetizzabili come segue:

1. Nel corso del triennio 2000-2002, i fondi paneuropei hanno confermato la loro crescente

importanza per lo sviluppo del mercato europeo del capitale di rischio. Durante il

periodo di riferimento, oltre il 30% degli 87 miliardi di Euro investiti in Europa è

riconducibile a questa tipologia di fondi.

Grafico 1.1 – Ammontare investito in Europa dai Fondi Paneuropei nel triennio ‘00-‘02

Totale Europa69%

Fondi Paneuropei31%

Fonte: Elaborazione propria

Liuc Papers n. 137, dicembre 2003

2

2. Il 50% delle 220 operazioni analizzate, pari ad un ammontare di 13,6 miliardi di Euro,

sono state realizzate nel Regno Unito, che si conferma così il principale mercato di

riferimento per gli operatori del campione.

Tuttavia, nonostante tale primato, la riduzione del 30,9% (in termini di numero di

operazioni) che ha interessato il mercato britannico nel corso del triennio di riferimento,

sembra confermare un crescente interesse verso il mercato continentale, ed in particolar

modo verso la Francia, l’Italia, la Spagna e la Germania.

Gli incrementi più evidenti, misurati in termini di numero di operazioni, riguardano

paesi come Spagna e Francia, che hanno rispettivamente registrato aumenti del 450% e

dell’89%. Inoltre, quest’ultima, risulta essere l’unico Paese in cui tutti gli operatori del

campione sono presenti con almeno un advisor.

3. Il primato raggiunto dal mercato britannico rispetto agli altri Paesi considerati nel

seguente lavoro, sembra dovuto principalmente alla maggiore maturità del settore

rispetto al resto del continente. Tra i fattori che più contribuiscono alla competitività di

questo Paese, vi sono l’utilizzo della struttura per la gestione dei fondi cosiddetta a

“Limited Partnership”. La Gran Bretagna, infatti, ha rappresentato il primo Paese

europeo ad adottare tale modello di gestione del fondo, godendo fin da subito

dell’ampia gamma di benefici che tale struttura ha il potenziale di generare. Questa

affermazione è confermata del fatto che, circa il 66% dei fondi appartenenti al campione

risulta essere Uk based e caratterizzato da una vita media pari a circa 27 anni.

4. Le strategie d’investimento adottate dai fondi oggetto di studio, riguardano

principalmente la realizzazione di operazioni di buy out. Infatti, se si considera la

distribuzione degli investimenti per tipologia, le 220 operazioni individuate risultano

per lo più distribuite tra buy out (48,8%) ed expansion (39,6%). Le categorie di early-

stage e replacement capital occupano invece una posizione marginale. In particolare,

risulta interessante sottolineare come, solo due degli operatori considerati, abbiano

realizzato operazioni di early-stage tra il 2000 e il 2002.

2. Introduzione

Il presente lavoro è stato realizzato da un gruppo di ricerca dell’Università Carlo Cattaneo –

LIUC, coordinato da Anna Gervasoni e composto da Jonathan Donadonibus e Pierpaolo Papilj.

La ricerca ha come oggetto di studio il mercato di riferimento e l’attività posta in essere dai

fondi chiusi paneuropei, ovvero, fondi d’investimento in capitale di rischio in imprese non

A. Gervasoni, J. Donadonibus, P. Papilj, Caratteristiche strutturali ed operative dei fondi paneuropei …

3

quotate che pongono il rispettivo focus anche oltre i confini nazionali, grazie all’utilizzo di

società advisor collocate nelle aree paese ritenute più interessanti.

L’obiettivo finale del seguente elaborato, è quello di giungere ad una definizione delle

caratteristiche strutturali, nonché, del profilo operativo, dei principali fondi paneuropei attivi

durante il periodo temporale di riferimento dello studio, costituito dal triennio 2000-2002.

Al fine di illustrare i risultati raggiunti, il paper si divide in tre sezioni:

1. la prima descrive, a scopo introduttivo, l’evoluzione del mercato europeo del private

equity e del venture capital dal 2000 al 2002 considerato a livello aggregato;

2. la seconda, più specifica, illustra le caratteristiche strutturali degli operatori oggetto

d’analisi;

3. la terza, ed ultima parte, analizza le operazioni di investimento realizzate dal campione

nel corso del triennio, con lo scopo di fornirne un quadro sintetico con riferimento alle

loro caratteristiche operative.

3. La metodologia e il campione

Il presente studio è stato elaborato attraverso l’utilizzo esclusivo di informazioni di tipo

pubblico, con particolare riferimento sia alle notizie sia ai dati rilasciati direttamente dagli

operatori, nonché, dalle istituzioni europee di essi rappresentative ed, in particolar modo,

l’European Venture Capital Association (EVCA).

I dati raccolti possono essere ricondotti a due principali macro categorie:

1. informazioni di tipo strutturale, utilizzate per la redazione della seconda parte di questo

studio;

2. informazioni di tipo operativo, quindi relative all’attività d’investimento, utilizzate per la

terza parte del presente eleborato.

L’orizzonte temporale di riferimento è stato individuato nel triennio 2000-2002, quindi, tutti

i dati raccolti e le successive rielaborazioni sono da intendersi riferite a tale periodo.

Per quanto riguarda gli aspetti operativi dei fondi, nell’ambito del triennio sono stati presi in

considerazione soltanto i nuovi investimenti realizzati da investitori istituzionali di matrice

privata e di carattere internazionale.

Essendo l’attività d’investimento di questi fondi realizzata su scala continentale, si è reso

necessario individuare un’area geografica di riferimento per l’analisi. Relativamente a tale

aspetto, lo studio ha preso in considerazione l’attività d’investimento posta in essere in quei

Paesi che, nel corso degli ultimi anni, hanno mostrato un maggiore sviluppo sia sotto il profilo

qualitativo che quantitativo, ovvero: Regno Unito, Italia, Germania, Francia e Spagna.


4

Infine, per quanto il campione, esso si compone dei principali players attivi sul mercato

europeo del capitale di rischio negli ultimi anni:

1. 3i;

2. Advent International;

3. Apax Partners;

4. Argos Soditic;

5. Bc Partners Limited;

6. Bridgepoint Capital;

7. CVC Capital Partners Limited;

8. Doughty Hanson & Co;

9. Montagu PrivateEquity (Ex HSBC Private Equity);

10. Permira Advisers LTD;

11. The Carlyle Group;

12. Vestar Capital Partners.

4. Il mercato europeo del capitale di rischio

In questa prima parte del lavoro, si ritiene utile fornire un quadro sintetico dell’attività

d’investimento nel capitale di rischio posta in essere in Europa1 nel triennio di riferimento

(2000, 2001, 2002), con l’obiettivo di fornire al lettore uno spaccato sintetico, ma esaustivo,

dell’ambiente esterno nel quale si sono trovati ad operare i fondi paneuropei oggetto della

ricerca.

Prima di procedere, tuttavia, si rende necessario specificare che quando parliamo di Private

Equity intendiamo identificare l’intero settore dell’investimento in capitale di rischio. A sua

volta, possiamo distinguere al suo interno in operazioni di Venture Capital e di Buy out2. Le

prime, riguardano tutti gli investimenti appartenenti alla fase di early stage (seed e start-up) ed

expansion, le seconde sono riconducibili ad operazioni di acquisizione di una partecipazione di

maggioranza azionaria in un’impresa, oltre che alle operazioni di replacement capital

(investimenti effettuati con l’obiettivo di risolvere problematiche legale all’assetto societario

dell’impresa).

L’analisi che verrà condotta di seguito si svilupperà seguendo quelle che sono le tre

principali fasi caratterizzanti il ciclo di vita di un fondo chiuso d’investimento in capitale di

rischio, ovvero: la raccolta, gli investimenti e il loro successivo disinvestimento3. In relazione a

ciascuna delle tre fasi, si analizzeranno sia i dati europei considerati nel loro complesso sia con


5

riferimento ai cinque Paesi che più di altri hanno dimostrato un certo fermento durante il

triennio 2000-2002, ovvero: Regno Unito, Germania, Francia, Italia e Spagna.

Grafico 4.1 – Europa: evoluzione dei fondi raccolti (Euro Bln)

25,4

48,040,0

27,5

0

20

40

60

1999 2000 2001 2002

Fondi raccolti

Fonte: EVCA

Per quanto riguarda la raccolta di capitali si evidenzia, a partire dall’anno 2000, una sensibile

riduzione delle risorse monetarie destinate a questo tipo di impiego, che sono passate dai circa

48 miliardi di Euro agli oltre 27,5 miliardi di Euro con una riduzione pari ad oltre il 42% nel

corso del triennio (Grafico 4.1). Inoltre, con riferimento all’anno 2000, è interessante

sottolineare come esso rappresenti l’anno nel quale i fondi raccolti hanno raggiunto livelli mai

verificatesi in precedenza.

Dal punto di vista delle fonti di provenienza dei capitali (Grafico 4.2), banche e fondi

pensione rappresentano, con riferimento al periodo 2000-2002, i principali fornitori di risorse

finanziarie destinate all’investimento in imprese non quotate. In particolare, i fondi pensione

sono i soggetti che più di altri hanno contribuito al processo di raccolta (25,14 miliardi di Euro

nei tre anni), seguiti dalle banche (17,31 miliardi di Euro), dalle assicurazioni (9,74 miliardi di

Euro) e dai fondi di fondi (8,57 miliardi di Euro). Nonostante il primato dei fondi pensione, è

interessante notare come essi abbiano registrato, nel corso del 2002, una sensibile riduzione

(superiore al 10%) dei capitali destinati ad investimenti in capitale di rischio, a fronte di un

trend sempre crescente degli altri soggetti.


6

Grafico 4.2 - Europa: evoluzione delle principali fonti di raccolta

11,4%12,9%

21,7%24,2%

12,2%

24,5%

12,3%

26,8%

13,1%13,8%

26,3%

16,3%

0%

10%

20%

30%

40%

Fondi Pensione Banche Assicurazioni Fondi di fondi

2000 2001 2002

Fonte: EVCA

Tabella 4.1 – Europa: distribuzione della raccolta per tipologia di investitore

INVESTITORE 2000 2001 2002

FONDI DI FONDI 11,4% 12,2% 13,1%

ASSICURAZIONI 12,9% 12,3% 13,8%

FONDI PENSIONE 24,2% 26,8% 16,3%

BANCHE 21,7% 24,5% 26,3%

AGENZIE GOVERNATIVE 5,6% 6,0% 11,1%

INVESTITORI PRIVATI 7,4% 6,0% 6,0%

INVESTITORI INDUSTRIALI 10,9% 5,8% 7,3%

ALTRO 5,9% 6,4% 6,1% Fonte: EVCA

Analizzando il contributo fornito alla raccolta dai cinque Paesi ai quali lo studio farà

riferimento nel suo proseguo (Tabella 4.2), il Regno Unito risulta essere il Paese che, con i suoi

54,1 miliardi di Euro, ha partecipato in via maggioritaria al processo di fund raising, seguito

dalla Francia (17,7 miliardi di Euro), dalla Germania (11,4 miliardi di Euro), dall’Italia (6,8

miliardi di Euro) ed infine dalla Spagna (3,3 miliardi di Euro).


7

Tabella 4.2 - Fondi raccolti per Paese (Euro Mln)

PAESE 2000 VAR. %* 2001 VAR. % 2002 VAR. %

UK 17.662 78,9% 22.278 16,0% 14.201 -36,0%

FRANCIA 7.481 74,9% 5.492 -27,0% 4.799 -12,6%

GERMANIA 6.144 60,4% 3.713 -39,0% 1.644 -55,7%

ITALIA 2.925 66,7% 1.875 -36,0% 1.996 6,4%

SPAGNA 1.914 203,8% 751 -61,0% 640 -14,7% Fonte: EVCA * variazione rispetto il 1999

Da un punto di vista del trend temporale, dalla Tabella 4.2 emerge una generale riduzione

della raccolta per tutti i paesi considerati, sia pur con dinamiche diverse tra loro. In particolare,

si segnala il dato 2002 per l’Italia (unico paese ad aver registrato una crescita dell’ammontare

raccolto) e quello del 2001 per il Regno Unito (anche in questo caso, l’unico paese ad aver

registrato nel corso dell’anno una crescita dei capitali raccolti).

Infine, la Germania risulta essere il Paese che più di ogni altro ha subito una contrazione

della raccolta (-73%), passata dai 6,1 miliardi di Euro del 2000 ai 1,6 miliardi di Euro del 2002.

Passando all’analisi della fase relativa al processo di investimento, così come avvenuto per la

raccolta, è necessario sottolineare l’ottima performance registrata nel corso 2000 (Grafico 4.3).

Il totale investito durante l’anno ha raggiunto, infatti, quota 34,9 miliardi di Euro, una cifra

record che rappresenta un incremento del 39% rispetto ai 25,1 miliardi di Euro investiti nel

1999.

Con riferimento agli anni successivi, si registra una diminuzione dell’attività solo per il

2001, seguito da un 2002 di nuovo in crescita che, nonostante non abbia raggiunto i livelli

eccezionali del 2000, si attesta a quota 27,6 miliardi di Euro (più 14% rispetto all’anno

precedente e per ammontare secondo solo al 2000).

In merito alla distribuzione per tipologia d’investimento, considerando l’ammontare totale

investito nel corso del triennio, il 48% delle risorse è confluito verso operazioni di venture

capital, mentre il restante 52% è stato impiegato in operazioni di buy out (Grafico 4.4).

In termini di trend, il venture capital ha conosciuto, a partire dal 2001, una riduzione dei

capitali investiti pari al 50%, mentre le risorse confluite in operazioni di buy out hanno

registrato un incremento del 16%.


8

Grafico 4.3 - Europa: evoluzione degli investimenti (Euro Bln)

27,624,325,1

34,9

0

10

20

30

40

1999 2000 2001 2002

Investimenti

Fonte: EVCA

Grafico 4.4 - Europa: distribuzione degli investimenti per tipologia

9.790,0

15.336,0

19.649,7

12.142,212.189,3

17.858,5

0

5.000

10.000

15.000

20.000

25.000

Venture Capital Buy out

2000 2001 2002

Fonte:EVCA

Grafico 4.5 – Capitali raccolti ed investiti nel corso del triennio: confronto

Capitali investiti75%

Capitali disponibili

25%

Fonte:EVCA


9

Confrontando il dato sui capitali raccolti nel corso del triennio con quello sull’ammontare

confluito in operazioni d’investimento nello stesso periodo, è possibile stimare nella misura di

circa il 25% (28,6 miliardi di Euro) il surpluss di capitali ancora disponibili per l’attività

d’investimento. (Grafico 4.5).

Se si osserva la riclassificazione degli investimenti su base nazionale (Tabella 4.3), si può

notare come il Regno Unito rappresenti il mercato più ampio, con circa 30,5 miliardi di Euro

investiti, pari al 35% dell’ammontare complessivo investito in Europa. La Francia si posiziona

al secondo posto nella classifica europea, con una quota del 17% (14,4 miliardi di Euro), seguita

da vicino dalla Germania con il 13% (11,7 miliardi di Euro), dall’Italia (9%) e dalla Spagna

(4%). In totale, i cinque paesi hanno visto confluire verso di se circa il 78% delle risorse

complessivamente investite in Europa.

Tabella 4.3 - Europa: distribuzione degli investimenti per Paese (Euro Mln)

PAESE 2000 VAR. %* 2001 VAR. % 2002 VAR. %

UK 13.180,0 15,0% 6.926,0 -47,0% 10.385,0 50,0%

FRANCIA 5.304,0 88,0% 3.287,0 -38,0% 5.851,0 78,0%

GERMANIA 4.767,0 51,0% 4.435,0 -7,0% 2.506,0 -43,0%

ITALIA 2.969,0 67,0% 2.185,0 -26,0% 2.626,0 20,0%

SPAGNA 1.127,0 56,0% 1.199,0 -6,0% 968,0 -19,0% Fonte: EVCA * variazione rispetto il 1999

Per quanto riguarda l’analisi del processo di disinvestimento, si sottolinea innanzitutto che i

capitali disinvestiti in Europa, attraverso i diversi canali di way out, hanno raggiunto un

ammontare superiore ai 32 miliardi di Euro nel corso del triennio (Grafico 4.6).

Grafico 4.6 – Europa: evoluzione dei disinvestimenti (Euro Bln)

9,1

12,410,6

8,6

0

10

20

1999 2000 2001 2002

Disinvestimenti

Fonte: EVCA


10

In tale ambito, a differenza di quanto illustrato relativamente alla fase di raccolta e di

investimento, è stato il 2001 a rappresentare un anno record. Infatti, i capitali disinvestiti nel

corso dello stesso anno sono stati superiori ai 12,4 miliardi di Euro, facendo così registrare un

incremento del 37% rispetto all’anno precedente. Nel 2002, nonostante una riduzione del 14%

rispetto al 2001, si evidenzia comunque un incremento significativo (+17,2%) rispetto ai 9,1

miliardi di Euro disinvestiti nel 2000.

Se si considera la suddivisione delle operazioni per tipologia di way out, il canale più

importante in termini di volumi è stata la vendita a partner industriali (trade sale) che, nel corso

del triennio, ha riguardato circa un terzo dei disinvestimenti (Grafico 4.7).

Grafico 4.7 – Europa: evoluzione dei canali di way out

45,4%

7,6%

14,0%

33,0% 32,2%

11,1%

22,8%

33,9%27,3%30,0%

11,8%

30,9%

0%

20%

40%

60%

Trade Sale Ipo Write off Altro

2000 2001 2002

Fonte: EVCA

In termini di trend, è importante sottolineare che, a partire dal 2000, tutti i canali di way out

hanno subito una riduzione in termini di ammontare disinvestito, fatta eccezione per i write off.

Gli stessi hanno infatti rappresentato nel 2002 il 30,0% del valore dei disinvestimenti, salendo

da 0,7 miliardi di Euro nel 2000 agli oltre 3,2 miliardi di Euro nel 2002.

Con riferimento alla distribuzione dei capitali disinvestiti su base nazionale (Tabella 4.4), si

evidenzia come, anche in questo caso, il Regno Unito rappresenti il mercato più ampio con oltre

13,5 miliardi di Euro disinvestiti, pari al 42% dell’ammontare complessivo disinvestito in

Europa nel corso dello stesso triennio.

In tale ambito, a differenza di quanto rilevato per gli investimenti, è la Germania, con una

quota del 16,4% (5,3 miliardi di Euro), a collocarsi al secondo posto, seguita dalla Francia

(15,5%), dall’Italia (6%) e dalla Spagna (2,4%).

Nonostante tale primato, è comunque importante considerare, che il Regno Unito risulta

essere l’unico paese in cui è possibile rilevare una riduzione dei capitali disinvestiti durante

l’arco temporale di riferimento. Dai circa 4,3 miliardi di Euro del 2000, si è infatti passati agli

oltre 3,6 miliardi di Euro nel 2002, per una diminuzione complessiva pari al 14,8%.


11

Tabella 4.4 - Europa: distribuzione dei disinvestimenti per Paese (Euro Mln)

PAESE 2000 VAR. %* 2001 VAR. % 2002 VAR. %

UK 4.297,2 24,0% 5.570,0 30,0% 3.657,6 -34,0%

FRANCIA 1.052,9 -56,0% 1714,0 63,0% 2.232,0 30,0%

GERMANIA 1.307,1 57,0% 1855,0 42,0% 2.131,8 15,0%

ITALIA 464,5 -20,0% 909,0 96,0% 588,5 -35,0%

SPAGNA 217,0 11,0% 184 -15,0% 387,9 111,0% Fonte: EVCA * variazione rispetto il 1999

5. Le caratteristiche strutturali dei fondi paneuropei

Il primo elemento che ha costituito materia d’analisi nell’ambito delle caratteristiche

strutturali del campione d’analisi, è rappresentato dal modello organizzativo adottato dagli

operatori, ovvero il fondo chiuso.

Grafico 5.1 – Struttura di un fondo mobiliare chiuso

Fonte: EVCA

Astraendo dal fatto che la struttura di un fondo mobiliare chiuso consta di una serie di

soggetti che sono coinvolti nel funzionamento del fondo stesso (Grafico 5.1), è importante

precisare che, sotto il profilo giuridico, tale struttura può assumere forme diverse, che risultano

dagli schemi di riferimento previsti dai Paesi aventi una normativa specifica volta alla

regolamentazione dei fondi chiusi.

Con riguardo agli investitori sui quali si è focalizzata l’attenzione di questo studio, si evince

che la totalità del campione ha utilizzato il modello della Limited Partnership come veicolo di

investimento per le attività di private equity e di venture capital (Tabella 5.2).

Specificatamente approvato nel Regno Unito dall’ Inland Revenue e dal Department of Trade

Promotori (non sempre presenti)

Investitori

Società di gestione (Management company)

Advisor Company

PARTNERSHIP

Imprese Partecipate


12

and Industry nel 1987, tale modello presenta degli indubbi vantaggi rispetto alle altre tipologie

di fondo presenti in Europa. Prima di procedere a presentare questi vantaggi, si precisa che la

struttura di una Limited Partnership, può essere così sintetizzata4: la società di gestione dei fondi

chiusi è una partnership (simile alle nostre società di persone), in cui i soci sono le persone che

si faranno carico della gestione dei fondi (raccogliendo i capitali necessari principalmente

presso fondi pensione, assicurazioni, istituzioni bancarie, grandi imprese), investendoli in

iniziative promettenti.

I gestori hanno solidamente maturato esperienze imprenditoriali o manageriali dirette ed

operano in piccoli gruppi dove, alle competenze tecniche di alcuni, si associano le competenze

finanziarie degli altri. Nel consiglio di amministrazione della partnership di gestione, spesso,

sono chiamate persone di gran prestigio e rinomanza: industriali, professionisti, accademici,

manager. Non è raro il caso in cui nel board della partnership siedano rappresentanti dei

principali sottoscrittori del fondo, proprio in quanto è ritenuto fondamentale partecipare alle

scelte strategiche di investimento e fornire la collaborazione propria e della istituzione che si

rappresenta, al fine di realizzare il progetto di sviluppo delle partecipate.

La partnership, tradizionalmente, sottoscrive una quota minima (solitamente l’1%) ed opera

in qualità di general partner del fondo, assumendosi così la facoltà di gestione e le relative

responsabilità, ricevendo una commissione di gestione annuale, solitamente pari al 2%-3% del

patrimonio del fondo, in modo da coprire gli oneri di gestione.

I sottoscrittori del fondo assumono la qualità di limited partner del fondo, e hanno diritto

nella ripartizione finale del guadagno di capitale realizzato in una percentuale di ripartizione

(solitamente l’80%) inferiore rispetto alla percentuale (99%) di quote sottoscritte, in quanto ai

gestori spetta una percentuale maggiore (solitamente il 20%) stabilita dal regolamento. In molti

casi il regolamento stabilisce che tale proporzione si applichi solo se viene superata una soglia

minima di ritorno (hurdle rate), rispetto all’investimento iniziale da parte dei sottoscrittori.

I fondi chiusi gestiti secondo il modello della partnership si prestano ad assumere due

fisionomie: fondi indipendenti, qualora i soci della partnership di gestione siano professionisti

indipendenti; fondi captive, quando la partnership sia di diretta emanazione di un gruppo di

interesse economico (istituzione bancaria o industriale) ed i gestori siano manager di tale

gruppo, che diviene poi il principale sottoscrittore delle quote del fondo e ne determina

l’impostazione strategica. In ogni caso, maggiore è il peso relativo dei sottoscrittori all’interno

di un fondo, maggiore è il legame con i gestori.

In linea generale i principali vantaggi che derivano dall’impiego di tale modello sono

sintetizzabili come segue5:

• trasparenza fiscale per i proventi incassati;


13

• responsabilità limitata degli investitori (limitatamente ai limited partner);

• minore restrizione regolamentare rispetto agli altri veicoli di investimento in Europa;

Dall’altro lato, è comunque importante considerare che la Limited Partnership presenta i

seguenti svantaggi:

• la trasparenza fiscale del veicolo comporta che l’imposizione avvenga nel momento in

cui i proventi vengono percepiti dalla partnership, di conseguenza, se tali proventi

vengono reinvestiti (o comunque non distribuiti), gli investitori partner restano soggetti

al pagamento dell’imposta pur non avendo ricevuto alcun provento;

• l’esistenza di un limite nel numero delle persone che possono essere partner in una

Limited Partnership (20);

Continuando con l’analisi, in termini aggregati risulta che i 12 operatori appartenenti al

campione di riferimento, ad oggi, gestiscono un totale di 82 fondi, pari ad un ammontare di

capitali disponibili per gli investimenti di 73,6 miliardi di Euro, per un portafoglio complessivo

costituito da 3.122 imprese target.

Con riferimento al numero dei fondi, il campione si presenta estremamente eterogeneo.

Grafico 5.2– Numero dei fondi gestiti da ciascun operatore

1 1

1817

12

7 7 6 6

3 2 2

0

5

10

15

20

Carlyle

Permira 3i

BC Partne

rs Apax CVC

Advent

Doughty

H.

Bridgepo

int Argos

Montagu Vesta

r

Fonte: Rielaborazione propria su dati Evca/BVCA

Il Grafico 5.2 evidenzia come, da un minimo di un solo fondo gestito dalla Montagu Private

Equity e da Vestar Capital Partners, si passi ad un massimo di 18 fondi gestiti dal Carlyle Group

(pari al 22% del totale). Lo stesso trend si riscontra anche con riguardo all’ammontare del fondo

e alla dimensione del portafoglio.

Nel primo caso, dai 740 milioni di Euro gestiti dai 2 fondi di Argos Soditic, si raggiungono i

12,8 miliardi di Euro raccolti dai 18 fondi del Carlyle Group, per una media di circa 6 miliardi

di Euro gestiti da ciascun operatore (Grafico 5.3).

In merito alla dimensione del portafoglio (Grafico 5.4), diversamente, nonostante risulti una


14

presenza media di 264 imprese target per ciascun operatore, in dettaglio, si evince l’estrema

variabilità del dato cha passa da un minimo di 9 (Vestar Capital Partner) fino ad un massimo di

2.300 imprese (3i) presenti nel portafoglio di un solo investitore6.

Anche con riferimento al taglio medio di investimento, il campione si presenta estremamente

variegato. Infatti, come illustrato dal Grafico 5.5, ai 2,37 milioni di Euro mediamente investiti

dalla 3i, si contrappongono i 323 milioni di Euro che, Vestar Capital Partner, investe

mediamente in ciascun deal.

Grafico 5.3 – Ammontare gestito da ciascun operatore (Euro Bln)

12,812,0

9,0

6,96,0 5,8 5,5 5,0

4,0 3,62,0

0,7

0,0

5,0

10,0

15,0

Carlyle

Apax 3iCV

C

Permira

BC Partn

ersAdve

nt

Doughty

H.

Bridgep

oint

Vestar

Montagu Argo

s


Grafico 5.4 – Numero totale di aziende target in portafoglio per ciascun operatore

9131436455080110135330

2300

0

600

1200

1800

2400

3iApax

Bridgep

oint

Advent CV

C

Permira

Doughty

H.Carly

leArgo

s

BC Partn

ers Vestar



15

Grafico 5.5 – Taglio medio di investimento (Euro Mln)

70,050,0

30,0 28,0 20,0 7,0 2,4

200,0

323,0

0

200

400

Vestar

BC Partn

ers CVC

Advent

ApaxCarly

le

Bridgep

oint

Argos 3i

Fonte: Evca/BVCA

Questo enorme divario è in primo luogo riconducibile al fatto che, ogni operatore, pur

effettuando diverse tipologie di operazioni, ha normalmente una maggiore competenza e

specializzazione in una delle diverse categorie di investimento. Tale focus, inevitabilmente,

influenza anche la dimensione del portafoglio di ciascuno di essi.

A titolo di esempio è infatti possibile dimostrare che, se da un lato Vestar Capital Partners

detiene il primato relativo al taglio medio di investimento, dall’altro rappresenta l’operatore con

il minor numero di imprese target nel portafoglio. Inoltre, è stato anche verificato che, con

riferimento alla tipologia di operazione, i 2 deal realizzati da tale operatore nel 2002,

appartengono entrambi alla categoria dei buy out (categoria che, per la sua complessità, nella

maggior parte dei casi richiede un maggior utilizzo di risorse rispetto alle altre tipologie di

operazioni). Al contrario 3i, che effettua investimenti pari ad un ammontare medio di 2,37

milioni di Euro, rappresenta l’operatore che, oltre ad avere un portafoglio costituito da 2.300

imprese, ha effettuato 10 delle 12 operazioni di early stage rilevate nel corso dell’orizzonte

temporale in esame.

Prima di proseguire con il commento dei risultati emersi dallo studio, è necessario

specificare che l’informazione sull’investimento medio riportata nel Grafico 5.5, non costituisce

un dato frutto di rielaborazione propria ma, bensì, il dato ufficiale dichiarato dai singoli

operatori e raccolto e diffuso dalle Istituzioni nazionali e internazionali che li rappresentano.

Infine, prima di procedere nel presentare i risultati relativi alla terza ed ultima parte, si

analizzano le informazioni relative alla distribuzione e alla presenza geografica degli operatori

considerati nel campione (Tabella 5.1).

Innanzitutto, con riferimento al numero di advisors, si segnala una possibile correlazione tra

questa variabile e il totale del patrimonio gestito. Infatti, sono gli operatori con un maggior

numero di advisors a gestire un patrimonio di maggiori dimensioni, a dimostrazione che la


16

presenza di una filiale su un determinato territorio nazionale, oltre a favorire l’individuazione di

rilevanti opportunità di investimento, consente anche di facilitare le operazioni di raccolta dei

capitali. Inoltre, risulta importante considerare che 49 dei 120 advisors mappati (pari al 40,8%

del totale) sono presenti nei cinque Paesi oggetto di analisi. Questo dato è estremamente

significativo poiché sottolinea ulteriormente l’importanza del ruolo assunto da tali mercati non

solo all’interno del contesto europeo, ma anche in ambito mondiale. Con riguardo alla

distribuzione geografica, si sottolinea che il 50% degli operatori considerati è presente in

ciascuno dei cinque Paesi oggetto di questo studio, mentre, tra questi, è solo la Francia ad avere

una “copertura” completa, ad essere cioè il Paese in cui tutti gli operatori del campione sono

presenti con un advisor.

Tabella 5.1 – Presenza geografica degli operatori – N° advisors

PRESENZA GEOGRAFICA ADVISORS

OPERATORE N°

ADVISORS ITALIA UK FRANCIA GERMANIA SPAGNA ALTRO

Advent International 14 1 1 1 1 1 9

Apax Partners 11 1 1 1 1 1 6

Argos Soditic 4 1 0 1 0 0 2

BC Partners Limited 5 1 1 1 1 0 1

Bridgepoint Capital 7 1 1 1 1 1 2

Carlyle Group 21 1 1 1 1 1 16

CVC Capital Partners 12 1 1 1 1 1 7

DoughtyHanson& Co 10 1 1 1 1 0 6

Montagu Private Equity 4 0 1 1 1 0 1

Permira Advisers Ltd 6 1 1 1 1 0 2

Vestar Capital Partners 4 1 0 1 0 0 2

3i 22 1 1 1 1 1 17

Fonte: BVCA


17

Tabella 5.2 – Caratteristiche strutturali dei fondi paneuropei

OPERATORE TIPO SOCIETA' N° FONDI TOTALE GESTITO PORTAFOGLIO ATTUALE

INVESTIMENTO MEDIO

Advent International Limited Partnership 6 € 5.532.000.000 110 € 50.000.000

Apax Partners Limited Partnership 7 € 12.000.000.000 330 € 30.000.000

Argos Soditic Limited Partnership 2 € 740.000.000 14 € 7.000.000

BC Partners Limited Limited Partnership 7 € 5.800.000.000 13 € 200.000.000

Bridgepoint Capital Limited Partnership 2 € 4.000.000.000 135 € 20.000.000

Carlyle Group Limited Partnership 18 € 12.816.000.000 36 € 28.000.000

CVC Capital Partners Limited Limited Partnership 6 € 6.972.000.000 80 € 70.000.000

DoughtyHanson& Co Limited Partnership 3 € 5.000.000.000 45 n.a.

HSBC Private Equity (Montagu P.E.) Limited Partnership 1 € 2.000.000.000 0 n.a.

Permira Advisers Ltd Limited Partnership 17 € 6.000.000.000 50 n.a.

Vestar Capital Partners Limited Partnership 1 € 3.688.000.000 9 € 323.000.000

3i Limited Partnership 12 € 9.061.000.000 2.300 € 2.370.000



18

6. L’operatività dei fondi paneuropei nel triennio 2000-2002

L’obiettivo di questa terza ed ultima parte del lavoro, è quella di fornire al lettore uno studio

analitico su quella che è stata l’attività d’investimento posta in essere dai Fondi nel triennio di

riferimento.

Per ogni operazione individuata, le informazioni acquisite sono state suddivise tra:

1) caratteristiche dei deal, nell’ambito delle quali si è distinto tra:

• il nome dell’impresa target, cioè l’impresa oggetto di investimento;

• il principale investitore istituzionale o lead investor7;

• l’anno d’investimento;

• l’ammontare totale di equity investito nell’operazione;

• la tipologia dell’operazione, distinguendo tra le categorie di Early Stage, Expansion,

Replacement e Buy-out (Management Buy-out e Leverage Buy-out).

2) caratteristiche dell’impresa target, nell’ambito delle quali si è distinto tra:

• la localizzazione geografica, con riferimento al Paese in cui la target ha la sua sede;

• la descrizione di dettaglio dell’attività svolta;

• il settore industriale, codificato sulla base della classificazione settoriale internazionale

proposta dalla Standard Industrial Classification (SIC).

Prima di procedere a presentare i risultati dell’analisi condotta, si ritiene necessario

sottolineare come la metodologia di ricerca sopra illustrata comporti un dimensionamento del

mercato di riferimento più ridotto rispetto a quanto evincibile dai dati relativi al mercato del

private equity e venture capital pubblicati da fonti istituzionali.

In particolare, al di là delle esclusioni determinate dal focus specifico della ricerca, l’utilizzo

esclusivo di fonti pubbliche ha cagionato, nella maggior parte dei casi, l’impossibilità di

acquisizione di informazioni con riferimento alla quota di capitale acquisita dal principale

investitore, alla motivazione del deal (ossia cosa ha spinto l’azienda target ad aprire il capitale

ad un investitore istituzionale) ed alla partecipazione di eventuali coinvestitori (ovvero tutti gli

altri investitori di matrice finanziaria istituzionale che sono stati coinvolti nell’operazione).

La difficoltà nel reperire tali categorie di dati, dovuta principalmente alla scarsa propensione

delle imprese e degli operatori a rendere pubbliche alcune tipologie di informazioni, ne ha

comportato necessariamente l’esclusione dal campione d’indagine, da considerarsi, comunque,

estremamente rappresentativo dell’universo di riferimento.

In termini aggregati, la ricerca ha permesso di individuare un totale di 220 operazioni, pari

ad un ammontare complessivo superiore ai 27 miliardi di Euro (Grafico 6.1). Considerando il


19

numero di investimenti, si nota come nel corso del 2002, nonostante non siano stati raggiunti gli

eccezionali livelli del 2000, si sia registrato un incremento del 7,2% rispetto al valore minimo di

69 operazioni che ha interessato il 2001. L’ammontare investito, a differenza del numero di

investimenti, ha invece raggiunto il suo valore minimo, pari a 7.138,4 milioni di Euro, nel corso

del 2002, facendo registrare una riduzione complessiva del 39,6% rispetto al 2000.

Grafico 6.1 – Evoluzione degli investimenti

220746977

11,87,1

27,1

8,2

0

50

100

150

200

250

2000 2001 2002 Totale0

5

10

15

20

25

30

Operazioni Ammontare (Euro Bln)


Se si effettua un confronto con i dati relativi all’evoluzione dell’ammontare investito in

Europa (Grafico 6.2), si evince che gli investimenti effettuati dagli operatori appartenenti al

campione di riferimento, hanno registrato un’inversione di tendenza rispetto a quanto

desumibile dai risultati relativi all’intero mercato europeo del capitale di rischio 8. Infatti, se nel

corso degli anni 2000-2001, tali operatori hanno contribuito con un ammontare pari a circa il

34% del totale, durante il 2002 tale contributo si è ridotto al 25,7%.

Grafico 6.2 – Confronto tra gli investimenti in Europa e gli investimenti del campione

7.1388.21811.832

34.98627.684

24.331

0

7.000

14.000

2000 2001 20020

10.000

20.000

30.000

40.000

Campione Europa



20

Da un punto di vista dell’area geografica nella quale si sono concentrati gli operatori, risulta

che il maggior numero di investimenti sono stati posti in essere nel Regno Unito (50% sul

totale), in linea con la tendenza generale del mercato europeo registrata nel periodo di

riferimento (Grafico 6.3).

Grafico 6.3 – Distribuzione % per area geografica

11,9%9,5%

15,4%

13,2%

50,0%

Germania Spagna Francia Italia Uk


In Gran Bretagna, infatti, sono state effettuate 110 operazioni, pari ad un ammontare di 13,6

miliardi di Euro, nonostante sia necessario precisare che, tra il 2000 e il 2002, il numero degli

investimenti realizzati nel Regno Unito ha subito una riduzione complessiva del 30,9%,

passando dalle 42 operazioni rilevate nel 2000 alle 29 del 2002 (Grafico 6.4).

Grafico 6.4 – Evoluzione degli investimenti (N° operazioni)

29

610 9

3942

914

8 88

17

8 11

20

25

50

2000 2001 2002

Uk Italia Germania Francia Spagna


In tale contesto, la Francia si posiziona al secondo posto, con 34 operazioni rilevate, un

incremento dell’ 89% tra il 2000 e il 2002 e un ammontare investito pari a circa 4 miliardi di

Euro.


21

L’Italia, con un numero complessivo di operazioni rilevate pari a 29 ed un ammontare

investito di 2,8 miliardi di Euro, si posiziona al terzo posto, seguita da vicino dalla Germania

che, sebbene sia stata interessata da 26 investimenti, ha raggiunto i 5,4 miliardi di Euro in

termini di ammontare investito.

La Spagna, sembra essere il Paese ad aver attirato una crescente attenzione durante il periodo

di riferimento. Si è assistito, nel corso del periodo temporale oggetto di analisi, ad un

incremento complessivo degli investimenti pari al 450%: dalle 2 operazioni realizzate nel 2000,

si è arrivati ad 11 nel 2002, per un totale di 21 operazioni e per un ammontare di 1,3 miliardi di

Euro.

Sotto il profilo della distribuzione per tipologia di investimento (Grafico 6.5), il 45,3% delle

risorse investite è confluito verso operazioni di Venture Capital, mentre, il restante 54,7% ha

riguardato la categoria dei Buy out. Più in dettaglio, le 220 operazioni rilevate risultano per lo

più distribuite tra operazioni di buy out (48,8%) e di expansion (39,6%). La percentuale residua

è invece confluita verso iniziative aventi per oggetto la sostituzione della compagine azionaria o

replacement capital (5,9%) e la nascita di nuove attività o early stage (5,7%)9.

In merito al settore di appartenenza (Grafico 6.6), nonostante una parte consistente delle

risorse sia affluita verso i settori tradizionali dei servizi (39,3%) e della produzione di beni

industriali (34,7%), anche altre tipologie di attività sono state considerate dagli operatori, quali

ad esempio la distribuzione (13,2%) e i trasporti (9,1%).

Grafico 6.5 – Distribuzione % per tipologia di investimento

5,7%

39,6%48,8%

5,9%

Early Stage Expansion Buy out Replacement



22

Grafico 6.6 – Distribuzione per settore di appartenenza (numero operazioni)

219

86

76

20

17

12

4

3

1

0 50 100 150 200 250

Totale

Terziario

Manifatturiero

Trasporti e Utilities

Commercio dettaglio

Commercio ingrosso

Costruzioni

Finzan e Assicuraz.

Agricoltura


Infine, in tema di ammontare investito, come si evince dal Grafico 6.7, il 50% delle

operazioni per le quali il dato si è reso disponibile 10, ha coinvolto risorse inferiori a 15 milioni di

Euro.

Grafico 6.7 – Distribuzione % per ammontare investito (Euro Mln)

24,2%

50,2%

10,8% 6,8%8%

>100 0,2-15 15-30 30-50 50-100


Se i risultati presentati fino a questo punto hanno permesso di descrivere il contesto di analisi

in termini aggregati, procedendo ad una suddivisione dei dati per ciascun operatore, è possibile

ottenere delle informazioni utili a delineare con un maggior grado di dettaglio il profilo

dell’attività posta in essere da ciascuno di essi durante l’arco temporale di riferimento.

A tal proposito, in termini di numero di operazioni, si evince che la 3i, con 86 deal realizzati

(pari al 39,1% del totale), rappresenta l’operatore ad aver effettuato il maggior numero di

operazioni nel corso dei tre anni. Grazie al supporto del Grafico 6.8, l’enorme divario esistente

tra la 3i e gli altri operatori è facilmente riscontrabile.


23

Grafico 6.8 – Distribuzione delle operazioni realizzate dagli operatori del campione

39%

2%6%

11%14%

2%2%3%4%5%6%6%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

3i

Bridgepo

int Apax

Montagu

Permira CV

CAdve

nt

Doughty

H.Argo

s

BC Partne

rsCarly

leVest

ar


Infatti, fatta eccezione per Apax e Bridgepoint Capital che si attestano rispettivamente a

quota 11% e 13,6% sul totale delle operazioni rilevate, risulta che gli altri operatori del

campione hanno realizzato in media il 4% dei deal rilevati.

In termini di ammontare investito, invece, il contesto di riferimento si configura in modo

estremamente diverso rispetto a quanto emerge dall’analisi del numero di operazioni realizzate

(Grafico 6.9).

Grafico 6.9 – Distribuzione del campione per ammontare investito dal singolo operatore

Advent8% Apax

12%

BC Partners13%

CVC13%

Permira21%

Vestar1%

Argos1%

Carlyle3%

3i6%Bridgepoint

7%

Montagu7%

Doughty H.8%


Infatti, nonostante Permira abbia effettuato un numero complessivo di 14 operazioni (-84%

rispetto alle 86 realizzate da 3i), risulta che tale operatore ha investito un ammontare pari a 5,97

miliardi di Euro. Tale cifra, oltre a rappresentare il 22% degli oltre 27 miliardi di Euro investiti

dal campione durante il triennio di riferimento, è superiore di ben 241% rispetto agli 1,74

miliardi di Euro investiti da 3i11.


24

Se estendiamo tali considerazioni anche agli altri operatori, si rileva che sono proprio gli

investitori ad aver effettuato un numero minore di operazioni, ad aver investito delle risorse più

ingenti in termini di ammontare, focalizzando, quindi, le loro strategie, alla realizzazione di deal

di grandi dimensioni.

In merito alla distribuzione geografica delle operazioni (Grafici 6.10-6.14), è possibile

rilevare che sette tra gli operatori del campione, hanno privilegiato il mercato del Regno Unito

per la realizzazione dei propri investimenti. All’interno di tale contesto, si evince che Apax ha

mostrato uguale interesse sia per il mercato britannico che per quello francese, effettuando in

entrambi, un numero di operazioni pari a 9.

Con riferimento alla Francia, si precisa che Argos Soditic ha realizzato il 50% dei propri

investimenti (3 operazioni) in tale mercato, indirizzando la stessa attenzione verso l’Italia, dove

è stato effettuato il rimanente 50%.

Nonostante ciò, l’operatore ad aver realizzato il maggior numero di deal all’interno del

mercato italiano è la 3i (8 operazioni), seguita da vicino da Permira (5 operazioni), che si rileva

essere il primo operatore in Germania. Infatti, in entrambi i Paesi tale operatore ha effettuato un

numero complessivo di 10 operazioni, pari al 71% dei 14 deal rilevati durante il triennio. La 3i

dimostra di essere il primo investitore anche in Spagna, dove ha realizzato 15 delle 21

operazioni che hanno interessato tale Paese. Inoltre, sempre con riferimento al mercato

spagnolo, ad eccezione di CVC Capital Partners (4 operazioni), Bridgepoint Capital e Apax

(entrambi 1 operazione), si segnala che gli altri operatori non hanno effettuato alcuna

operazione all’interno di tale mercato.

Infine, se si considera la distribuzione per categoria di operazione (Grafici 6.15-6.18), è

possibile notare che il 75% degli operatori del campione ha realizzato un maggior numero

operazioni di buy out, mentre il rimanente 25% (costituito da Apax, Doughty Hanson e 3i) ha

mostrato un maggior interesse per la realizzazione di operazioni di expansion financing.

Le categorie di early stage e replacement capital occupano invece una posizione marginale.

In particolare, con riferimento alle operazioni di early Stage, oltre a segnalare che solo il 5,5%

del totale delle operazioni rilevate appartengono a tale categoria, è interessante notare che solo 2

degli operatori del campione (Apax e 3i) hanno realizzato questa tipologia di operazioni. In tale

ambito, si precisa che la 3i rappresenta l’unico operatore ad aver effettuato almeno una

operazione per ciascuna categoria considerata, mentre Vestar Capital Partner dimostra di essere

l’unico investitore ad aver focalizzato il proprio interesse verso la sola categoria dei buy out.

Di seguito si riportano i grafici di dettaglio relativi alla distribuzione dei singoli operatori per

area geografica e per tipologia d’investimento.


25

Grafico 6.10- Distribuzione degli operatori per area geografica delle operazioni: Italia

8

29

0345

1111113

0

10

20

30

3i

Permira

Bridgepo

int Argos

Apax

Advent

Bc Partn

ersCarly

leCV

C

Doughty

H.Vesta

r

Montagu To

tale


Grafico 6.11 - Distribuzione degli operatori per area geografica delle operazioni: Francia

9

34

0346

11122230

20

40

Apax 3i

Bridgepo

int Argos

Montagu

Bc Partn

ersCarly

leCV

CAdve

nt

Doughty

H.Vesta

r

Permira

Totale


Grafico 6.12 - Distribuzione degli operatori per area geografica delle operazioni: Germania

5

26

0445

0011123

0

10

20

30

3i

Permira

Advent

Bridgepo

int CVC

Apax

Bc Partn

ersCarly

le

Montagu Argo

s

Doughty

H.Vesta

rTo

tale



26

Grafico 6.13 – Distribuzione degli operatori per geografica delle operazioni: Regno Unito

52

110

0910

17

01144660

40

80

120

3i

Bridgepo

int

Montagu Apax

Advent

Doughty

H. CVC

Permira

Bc Partn

ersCarly

leArgo

sVesta

rTo

tale


Grafico 6.14 – Distribuzione degli operatori per area geografica delle operazioni: Spagna

15

21

0114

00000000

10

20

30

3iCVC

Apax

Bridgepo

intAdve

ntArgo

s

Bc Partn

ersCarly

le

Doughty

H.

Montagu

Permira

Vestar

Totale


Grafico 6.15 – Distribuzione degli operatori per tipologia d’investimento: Early Stage

15

21

0114

00000000

10

20

30

3iCV

CApax

Bridgepo

intAdve

ntArgo

s

Bc Partn

ersCarly

le

Doughty

H.

Montagu

Permira

Vestar

Totale



27

Grafico 6.16 – Distribuzione degli operatori per tipologia d’investimento: Expansion

39

86

055

21

12222250

40

80

120

3iApax

Advent

Bridgepo

int

Doughty

H.Argo

s

Bc Partn

ersCarly

leCVC

Permira

Montagu Vesta

rTota

le


Grafico 6.17 – Distribuzione degli operatori per tipologia d’investimento: Buy out

32

106

11112

23

22333770

40

80

120

3i

Bridgepo

int

Montagu

Permira

Advent CVC

Argos

Bc Partn

ersCarly

le

Doughty

H.Vest

arApax

Totale


Grafico 6.18 – Distribuzione degli operatori per tipologia d’investimento: Replacement

5

13

01220000

1110

10

20

3i

Bridgepo

int CVCArgo

s

Doughty

H.

Montagu

Permira

Advent

Apax

Bc Partn

ersCarly

leVesta

rTota

le



28

7. Conclusioni

Alla luce dei dati raccolti ed analizzati è possibile affermare che, ad oggi, i fondi di

investimento paneuropei rappresentano un’importante realtà all’interno del panorama europeo

del capitale di rischio. La tesi è confermata dal dato relativo all’ammontare totale di risorse

finanziarie investite da parte dei dodici soggetti inclusi nel campione. Infatti, fatto cento il totale

investito in Europa nel triennio 2000-2002, ben il 31% è riconducibile a questa tipologia di

operatori.

La notevole rilevanza assunta da questi fondi all’interno del mercato europeo deriva dalle

grandi dimensioni che generalmente questi operatori riescono a raggiungere, sia in termini di

raccolta (la dimensione media di ciascun fondo è di circa 6 miliardi di Euro) che di conseguente

attività d’investimento.

Per poter raggiungere tali caratteristiche operative e strutturali, questi fondi sono

obbligatoriamente portati all’adozione di una strategia di ampio raggio, che impone loro di

dirigere la propria attenzione anche oltre i confini nazionali.

Infatti, solo grazie all’adozione di una strategia di questo tipo è possibile raccogliere un

simile ammontare di risorse e di conseguenza impiegarlo in imprese non quotate.

Inoltre, dati i capitali a disposizione per l’attività di investimento e la necessità di procedere

alla loro liquidazione entro una scadenza stabilita a priori, l’ammontare medio investito da

ciascun fondo paneuropeo risulta necessariamente molto elevato. Ciò implica una forte

specializzazione di questi fondi in operazioni di buy out, le quali per loro natura, richiedono un

ammontare di equity investito molto consistente. Delle 220 operazioni effettuate dal campione

nel triennio 2000-2002, ben 106 si sono rivelate appartenenti a questa categoria di interventi.

Infine, se da un lato è stato dimostrato che questi fondi presentano un business model

comune, dall’altro è comunque necessario evidenziare la presenza di alcune diversità.

Tali differenze possono derivare da una maggiore o minore specializzazione in una delle

diverse categorie di investimento, dalla conoscenza più o meno elevata di un settore, dalla

qualità del proprio deal flow e da altri specifici fattori che dipendono dalle modalità con le quali

ciascun fondo pone in essere la propria attività.


29

Bibliografia

AIFI, Capitale di rischio per lo sviluppo, Il Sole 24 Ore Libri, Gennaio 1990. AIFI, Capitali per lo sviluppo. Sesto Rapporto Biennale 1997-1998, Guerini e Associati, Milano

1997. AIFI, Capitali per lo sviluppo. Settimo Rapporto Biennale 1999-2000, Il Sole 24 Ore,

Novembre 1999. AIFI, Capitali per lo sviluppo. Ottavo Rapporto Biennale 2001-2002, Il sole 24 Ore, Settembre

2001. EVCA, Private Equity Fund Structures in Europe, Pubblicazione interna, July 1999. EVCA, Venture Capital Fund Structures in Europe,Special Paper. Gervasoni A., I fondi chiusi: aspetti di gestione e di strategia, EGEA, Milano 1989. Gervasoni A., I fondi mobiliari chiusi, Il Sole 24 Ore Libri, Marzo 2000. Gervasoni A., Satin F.L., PRIVATE EQUITY E VENTURE CAPITAL manuale di investimento nel

capitale di rischio, Guerini e Associati, Milano, Febbraio 2000.

Riviste di settore

European Venture Capital Journal, Venture Economics Publishing Inc., New York. Initiative Europe, Redhill, UK. Southern Europe Unquote, by Initiative Europe, Redhill, UK. UK Venture Capital Journal, Venture Economics Publishing Inc., New York. Venture Capital Journal, Venture Economics Publishing Inc., New York.

Siti internet

www.aifi.it www.bvca.co.uk www.evca.com www.ventureeconomics.com


30

Note

1 Per consentire una più rapida lettura dei dati presentati nonché una miglior interpretazione, è opportuno

precisare che: quando si parla di Europa si intende l’insieme di 26 Stati europei, comprese le nove regioni del Centro Europa, ad esclusione di Bulgaria, Estonia, Lettonia, Lituania e Romania. Il campione europeo comprende anche i dati di Repubblica Ceca, Ungheria, Polonia e Slovacchia. Con riferimento agli anni 2001-2002, l’analisi effettuata è comprensiva dei dati relativi a Bulgaria, Croazia, Estonia, Romania, Slovenia, Lituania e Lettonia. Tutti i dati riportati nel presente paragrafo sono di fonte Evca ed elaborati secondo la metodologia utilizzata a livello internazionale.

2 Per approfondimenti sulla nuova metodologia di classificazione internazionale si veda www.evca.com 3 Per approfondimenti si veda A. Gervasoni, F. Satin “Private equity e venture capital”, Ed. Guerini e

associati, Milano 2000. 4 Cfr. Gervasoni A., I fondi chiusi: aspetti di gestione e di strategia, EGEA, Milano 1989. 5 Cfr. EVCA, Venture Capital Fund Structures in Europe,Special Paper. 6 Il numero di imprese target presenti nel portafoglio della Montagu P.E. risulta pari a zero poiché tale

operatore ha iniziato la propria attività nel 2003. Per questo motivo, nel Grafico 5.4 il campione risulta costituto da 11 operatori.

7 Il lead investor rappresenta l’operatore che ha investito la quota maggiore di capitale o che ha promosso il sindacato di investitori coinvolti nel deal.

8 Tale affermazione è presumibilmente giustificata dal fatto che 22 delle 45 operazioni di cui non sono state rilevate informazioni circa l’ammontare, sono state realizzate nel 2002.

9 Si precisa che le percentuali sono calcolate su un totale di 217 operazioni, a causa dell’impossibilità di reperire informazioni circa la natura di 3 deal.

10 A causa dell’impossibilità di reperire informazioni relative all’ammontare investito per la realizzazione di 45 dei 220 deal rilevati, si segnala che le percentuali sono calcolate su un totale di 175 operazioni.

11 In tale ambito, si segnala che, anche in questo caso, lo scarso ammontare che risulta investito da Argos Soditic è il risultato dell’impossibilità di reperire informazioni relative alle dimensioni di 4 dei 6 deal realizzati dall’operatore durante il triennio di riferimento.

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