Report trimestrale Dicembre 2016 Outlook 2017 · capitale nelle aziende sono ulteriori tesi a...

Outlook 2017Sarà un anno di sorprese?

Report trimestrale Dicembre 2016

DEUTSCHEAM.COM/CIO-VIEW 3

Prima di pensare al futuro, diamo un’occhiata a quello che è successo nel 2016. Il conflitto in Siria e il problema dell‘ISIS rimangono senza soluzione, le ambi-zioni della politica estera russa e cinese rappresentano una minaccia sempre

più concreta e in Europa dilaga il populismo. E poi il voto sulla Brexit e la vittoria di Donald Trump. Tutto considerato, possiamo dire che le borse hanno tenuto piuttosto bene. Questo significa che i mercati azionari "politici" hanno davvero vita breve, e che gli investitori dovrebbero rivolgersi altrove? Non abbiamo sempre detto che i mercati detestano l’incertezza? L’esito del processo Brexit è tuttora incerto, mentre ci vorrà ancora qualche mese prima di conoscere l‘agenda politica che attueranno, o potranno attuare, gli Stati Uniti. Di questa insicurezza si colgono finora scarsi segnali sui mercati, in particolare sulle piazze azionarie statunitensi che hanno anzi toccato livelli record. I prematuri elogi che gli investitori stanno riversando su Trump sono dettati dalle aspettative che il neo presidente riesca a imprimere una svolta.

In un simile scenario, gli investitori non possono permettersi di sottovalutare il quadro politico. In particolare negli Stati Uniti, perché sono proprio la valuta, i tassi di inte-resse e i mercati azionari USA a dettare il passo a livello internazionale. Gli investitori devono fare chiarezza su alcuni interrogativi: chi decide, quando decide (e d’accordo o in contrasto con chi), e chi ha il potere di veto? Dove si collocano i confini mone-tari e fiscali e quali relazioni internazionali è necessario valutare? Chiunque si fosse già fatto una chiara idea sulla Brexit e sulle elezioni statunitensi può considerarsi in netto vantaggio rispetto alla maggior parte dei politici e degli operatori di mercato.

Per il momento i mercati sono comunque focalizzati su uno scenario di “aumento della crescita associato a un rialzo gestibile dell’inflazione”. Potremmo inoltre osservare quell‘impulso positivo che nasce dalla speranza di un pacchetto di sti-moli. Nel migliore dei casi questa diffusa euforia svilupperà una propria dinamica, trasparendo dai dati economici ancor prima che si realizzino le misure di governo. Nel peggiore, i mercati USA potrebbero riservare grandi delusioni. Se la nuova amministrazione dovesse impiegare più del previsto ad accettare la dura realtà del governare, l’entusiasmo del mercato potrebbe bruscamente venir meno. Sulle borse europee accade invece il contrario: come dimostra il divario rispetto agli Stati Uniti, le valutazioni scontano il rischio politico. Considerati i segnali incoraggianti provenienti da Paesi quali la Spagna e persino la Francia, dove il riformista François Fillon ha vinto le primarie dei conservatori, potrebbe essere proprio l’Europa a riser-vare potenziali sorprese positive. Preferiamo comunque aprire il nuovo anno senza forti preferenze regionali. Questa decisione, come tutte le nostre posizioni, sarà riesaminata periodicamente alla luce degli sviluppi sulla scena politica statuniten-se. Seguiamo con estrema attenzione il potenziale di sorprese positive e negative legato al nuovo presidente degli Stati Uniti. Dopo tutto, la politica muove i mercati.

L’ignoranza politica non è un’opzione

Seguiamo con estrema

attenzione il potenziale di

sorprese positive e negative

legato al nuovo presidente

degli Stati Uniti.

I termini rilevanti sono definiti nel glossario. Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 16/12/16 e potrebbero non trovare conferma. Le informazioni contenute in questo documento possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso dovuti a considerazioni economiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una racco-mandazione a investire. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipotetici che potrebbero non essere confermati. Deutsche Asset Management Investment GmbH.

Stefan Kreuzkamp, Chief Investment Officer

LETTERA AGLI INVESTITORI

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FOCUS

MACRO

OBBLIGAZIONI

AZIONI

MULTI ASSET

LE NOSTRE PREVISIONI

CHI SIAMO

Quale futuro per i rendimenti in Euro?

L’anno delle sorpreseLe nostre previsioniMaterie prime

Trump rimescola le carte del mercato obbligazionarioLe nostre previsioniValute

Trump non significa rallyValutazioniLe nostre previsioni

Globalizzarsi e puntare sul redditoAsset allocationI nostri indicatori

Tutte le previsioni in breve

CIO Office & Deutsche Asset Management

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ALTERNATIVEDebito infrastrutturale: Un altro modo di pensare alle infrastrutture Strategie di hedge fund: Anzitutto la sicurezza

Report trimestrale Dicembre 2016

DEUTSCHEAM.COM/CIO-VIEW

Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 16/12/16 e potrebbero non trovare conferma. Le informazioni conte-nute in questo documento possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso dovuti a considerazioni economiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una raccomandazione a investire. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipotetici che potrebbero non essere confermati. Deutsche Asset Management Investment GmbH.

NOVE POSIZIONI

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Focus

La fine del Quantitative Easing nell’Eu-rozona potrebbe essere più vicina, ma la Banca centrale europea dispone ancora di strumenti di politica mone-taria per limitare eventuali rialzi dei tassi di interesse.

Per i prossimi dodici mesi ci aspettia-mo solo un lieve incremento netto dei tassi di interesse, ma in condizioni di forte volatilità. Il differenziale dei tassi di interesse tra Stati Uniti ed Eurozona potrebbe raggiungere il picco nel 2017.

Viviamo in tempi di incertezza. I porta-fogli devono essere protetti dai rischi latenti derivanti dalla ricerca di alpha.

Un portafoglio liquido di grandi obbliga-zioni infrastrutturali investment grade di elevata qualità può generare interes-santi rendimenti risk-adjusted.

Considerato il quadro di bassi tassi di interesse e incertezza politica che caratterizza molti mercati sviluppati, probabilmente sarà ancora essenziale diversificare tra classi di attivo e aree geografiche.

Per il momento il trend rialzista del dol-laro dovrebbe proseguire, con gli inve-stitori ancora affascinati dalla nuova amministrazione USA. La sterlina bri-tannica, invece, rimarrà debole.

La riduzione del carico fiscale e la dere-gulation potrebbero fornire un modesto slancio all’economia USA. L’incertezza politica che circonda i prossimi appun-tamenti elettorali può penalizzare la cre-scita nell’Eurozona.

All’inizio del 2016 è iniziato il percor-so di ripresa dei combustibili fossili e dei metalli industriali; confermiamo la nostra opinione moderatamente positi-va su petrolio, oro e argento. Prospetti-ve contrastanti per i metalli industriali.

Obbligazioni

Strategie di hedge fund

Macro

Valute

Debito infrastrutturale

Materie prime

Azioni

Prevediamo un mercato volatile, caratte-rizzato da movimenti laterali. Confermia-mo il nostro focus sui titoli a dividendo e sui settori più interessanti quali tecnolo-gia, salute ed energia, a cui si aggiungo-no eventuali opportunità tattiche.

Multi Asset


A inizio ottobre un report pubbli-cato da Bloomberg ha elettriz-zato il mercato,1 rivelando la

formazione di un consenso in seno alla Banca centrale europea (BCE) sul tape-ring, ovvero il graduale esaurimento del programma di acquisto di obbligazioni.L’affermazione ha riportato alla memoria gli accadimenti del maggio 2013, quan-do il Presidente della Federal Reserve statunitense, Ben Bernanke, informò il Congresso che la banca centrale sta-tunitense stava prendendo in consi-derazione la riduzione degli acquisti di obbligazioni. Ne seguirono enormi flut-tuazioni dei prezzi delle obbligazioni e un aumento dei rendimenti. Per contro, nell’Eurozona, la reazione del mercato obbligazionario a inizio ottobre è stata breve e cauta. Ben presto è risultato chiaro che la BCE non voleva un rapido e netto aumento dei tassi di interesse. I motivi appaiono ovvi.

La ripresa dell’Eurozona dalle conse-guenze della crisi economico-finanzia-ria è stata più lenta rispetto agli Stati Uniti. Per esempio, l’Eurozona non è riuscita a superare la flessione del pro-dotto interno lordo (PIL) registrata nel 2008/2009 fino a un anno fa, nel 2015. L’economia statunitense ci è riuscita nel

queste soglie può risolvere solo tempo-raneamente il problema della carenza di obbligazioni perché la BCE deve ponde-rare gli acquisti di titoli di Stato in base al suo assetto proprietario. Con il 26%, la Germania detiene la quota principale nella BCE: questo non fa che esacerbare la carenza di titoli di Stato tedeschi e potrebbe rendere inevitabile il tapering.

Comunque, la banca centrale deve tener conto degli elevati livelli di debito dei Paesi periferici. Un forte aumento dei tassi di interesse potrebbe aggravare l’onere economico per Italia, Spagna e Portogallo. La disoccupazione probabil-mente aumenterebbe di nuovo una volta che i governi riuscissero a ridurre gli alti livelli registrati in questi paesi dal 2013. Al contempo, l’obiettivo di inflazione della BCE del 2% si allontanerebbe. Sono dunque necessarie contromisure per prevenire il cosiddetto “panico da tapering”, vale a dire un netto aumento dei tassi di interesse in risposta alla dimi-nuzione degli acquisti di obbligazioni.

Gli strumenti monetari

Nella scelta delle contromisure, tradi-zionalmente il primo strumento con-siderato è il tasso di interesse di rife-

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2011 e ha introdotto il tapering solo due anni dopo. Al momento dell’annuncio del tapering, nel maggio 2013, il tasso di inflazione inerziale negli Stati Uniti era dell’1,7%, vale a dire superiore di 0,9 punti percentuali all’attuale tasso nell’Eurozona. Quindi, la BCE potrebbe continuare a prendere tempo. Tra i fat-tori favorevoli all’avvio del tapering nel 2017 rientrano l’aumento dell’inflazione e una crescita effettiva superiore alla crescita potenziale nell’Eurozona. La redditività del settore bancario, ridotta dalla politica monetaria accomodante (Quantitative Easing, QE), il basso livello degli interessi attivi per assicuratori e risparmiatori e l’alternanza tra debito e capitale nelle aziende sono ulteriori tesi a favore del tapering.

Vicini al limite

C’è un altro motivo per il quale la BCE deve pensare al tapering. I titoli di Stato tedeschi disponibili potrebbero non essere sufficienti considerata l’attuale normativa che ne disciplina l’acquisto. Attualmente la BCE può acquistare solo obbligazioni con rendimenti superiori al tasso sui depositi di -0,4% e può detene-re solo il 33% del volume totale di titoli di Stato dei singoli Paesi. La modifica di

Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 16/12/16 e potrebbero non trovare conferma. Le informazioni conte-nute in questo documento possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso dovuti a considerazioni economiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una raccomandazione a investire.I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipo-tetici che potrebbero non essere confermati. Deutsche Asset Management Investment GmbH.

FOCUS

Quale futuro per i rendimenti in euro?

La Banca centrale europea ha preso decisioni di fondamentale importanza in termini di politica monetaria. Gli investitori vedranno

aumentare i rendimenti nel 2017?

1 Bloomberg Finance L.P.; dati al 4/10/2016


rimento. Ma questo tasso è negativo. Inoltre, tassi di riferimento negativi comportano un aumento delle penali per le banche che detengono riserve in eccesso presso la BCE. Questo stru-mento potrebbe finire per erodere la base patrimoniale delle banche e, di conseguenza, il loro margine di mano-vra per la concessione di prestiti – il che non è auspicabile. Un approccio più promettente è costituito da nuove aste per le banche a condizioni favorevoli (TLTRO). Questi finanziamenti a lungo termine a basso interesse concessi dalla BCE hanno lo scopo di incentivare la concessione di prestiti alle aziende. Ma le banche potrebbero anche usare i fondi del TLTRO per acquistare titoli di Stato, il che potrebbe limitare l’au-mento dei tassi di interesse con la fine del QE.

Questi non sono gli unici strumen-ti che la BCE ha a disposizione. Se, diversamente da quanto ci aspettia-mo, l’attività economica nell’Eurozona dovesse indebolirsi, la BCE potrebbe riprendere ad acquistare titoli, puntan-do sulle obbligazioni bancarie, sulle obbligazioni strutturate o sui titoli azionari anziché sui titoli di Stato che scarseggiano. Dopo l’inizio del tape-ring, alla BCE restano ancora molte alternative per gestire i tassi di inte-resse sui mercati monetari e finanziari. Dato il contesto di crescita moderata e bassa inflazione, presumiamo che la BCE probabilmente porterà avanti la linea di moderati aumenti dei tassi di interesse nel 2017.


FOCUS

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01/2008 01/2009 01/2010 01/2011 01/2012 01/2013 01/2014 01/2015 01/2016

Rendimenti Bund decennali

Rendimenti Treasury decennali

Nell’Eurozona inizia il dibattito sul tapering

Il presidente della Fed Ben Bernanke annuncia il tapering

Tasso di disoccupazione in %

Variazione del tasso di disoccupazionenel periodo 01/2008-09/2016 in punti percentuali

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Spagna

Italia

FranciaEurozonaPortogallo

USA

Germania

In molti Paesi i tassi di disoccupazione attuali sono supe-riori ai livelli pre-crisi del 2008; questa situazione alimenta le aspettative che la BCE possa continuare a mantenere bassi i rendimenti.

Negli Stati Uniti, l’annuncio del tapering del maggio 2013 diede una spinta ai rendimenti. Nell’Eurozona si è iniziato a discutere di tapering nell’ottobre del 2016 e i rendimenti sono aumentati di poco.

Reazioni disomogenee

Fonte: Thomson Reuters Datastream; dati al 9/11/2016

Fonti: Commissione Europea, Thomson Reuters Datastream; dati al 9/11/2016

Il mercato del lavoro tiene bassi i rendimenti


Le nostre previsioni in breve

■ L’esito delle elezioni americane ali-menta le speranze di una maggiore deregulation

■ Non è ancora chiaro se gli Stati Uniti impediranno l’accesso ai pro-pri mercati

■ I prossimi appuntamenti elettorali nell’Eurozona sono causa di incer-tezza

Phil Poole, Global Head of Research


L’anno delle sorprese

Nel 1980, Ronald Reagan puntò sulla nuova grandeur americana con lo slogan "Let's make Ame-

rica great again" e vinse le elezioni. Donald Trump ha riutilizzato la stessa frase eliminando la forma esortativa. E anche lui ha vinto. Lo slogan è stato una fonte di ispirazione per il popolo, ma anche le sue ricette elettorali hanno avuto risonanza. In particolare, Trump è riuscito a guadagnare punti con il suo atteggiamento critico in tema di immi-grazione e globalizzazione. In questo si è distinto da Reagan, che allora si fece paladino del libero scambio. Le analogie con il suo predecessore vanno ravvisate nella fiducia verso l’economia di libero mercato e la libertà imprenditoriale.

Luci e ombre

Durante la campagna elettorale, Trump ha annunciato di voler rottamare la partnership commerciale transpacifica (Trans-Pacific Partnership,TPP). Inoltre, intende rinegoziare vari termini dell’ac-cordo nordamericano di libero scambio (North American Free Trade Agreement, NAFTA) e ha minacciato di far uscire gli Stati Uniti dall’organizzazione mondale del commercio (World Trade Organiza-tion, WTO).Tutte posizioni che, anche prese sin-golarmente, potrebbero influire nega-tivamente sul commercio e la crescita economica a livello globale. Resta da

vedere se Trump farà veramente affi-damento sul protezionismo. Se così sarà, potrebbe finire per danneggiare le catene di fornitura delle aziende sta-tunitensi, aumentandone i costi di pro-duzione e riducendone la competitività. Ne potrebbe conseguire un calo della crescita statunitense, il che ci induce a ritenere che la nuova amministrazione USA probabilmente si muoverà con cau-tela su questo fronte.

A livello nazionale, il governo statuni-tense entrante sembra improntato alla liberalizzazione dei settori finanziario e farmaceutico, alla riduzione delle impo-ste sulle società e a una maggiore fles-sibilità dei salari minimi.Politiche, queste, che potrebbero stimo-lare l’attività di investimento. Ci aspet-tiamo anche un aumento della spesa pubblica per infrastrutture e della spesa militare, con conseguente potenzia-le aumento del disavanzo di bilancio. Che poi il Congresso approvi o meno tali azioni resta una questione aperta, anche se di fatto è piuttosto probabile, considerato che i Repubblicani hanno ottenuto la maggioranza. Queste misure potrebbero fungere da stimolo per l’e-conomia statunitense in vista del 2018, anche se le eventuali restrizioni imposte agli scambi commerciali e l’aumento rapido dei rendimenti dovuto all’incre-mento del deficit potrebbero smorzarne

Lo slogan di una campagna del passato ha aiutato Donald Trump ad assicurarsi la poltrona presidenziale negli Stati Uniti.

Ricorrerà anche alle formule vincenti degli anni Ottanta?

MACRO


Aumentano le aspettative inflazionistiche

Le aspettative inflazionistiche si sono impennate dopo l’an-nuncio da parte di Donald Trump delle sue intenzioni di aumentare la spesa pubblica.

Fonte: Thomson Reuters Datastream; dati al 22/11/16

In salita la crescita nominale

La tendenza sembra incoraggiante nelle economie emergenti e in quelle sviluppate. Sia la componente prezzo che la cre-scita reale sono in aumento.

F=Forecast (previsionale). Fonte: Fondo Monetario Interna-zionale; dati a ottobre 2016

Rapporto tra esportazioni USA ed esportazioni totali

Molti Paesi emergenti sono meno dipendenti dal mercato USA di quanto si pensi comunemente; a contare maggiormente sono gli scambi commerciali tra Paesi emergenti.

Calcolo basato su dati 2015; Fonte: Fondo Monetario Inter-nazionale; dati al 15/11/2016

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01/2015 04/2015 07/2015 10/2015 01/2016 04/2016 07/2016 10/2016

in % Inflazione Eurozona 5 anni/5 anni forward

Tasso di inflazione di pareggio USA a 10 anni

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25 Mercati sviluppatiPIL in USD a prezzi correnti, su base annua in %

Mercati emergenti

2000 2001 20032002 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016F 2004 2017F

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Messico Cina India Filippine SudCorea

Brasile Tailandia Indonesia Malaysa SudAfrica

Turchia Russia

Stati Unitiquota esportazioni totali in %

Europa

Mercati emergenti

lo slancio. Per il 2017 prevediamo solo una leggera accelerazione della cresci-ta e dell’inflazione. Di conseguenza, ci aspettiamo che la Federal Reserve (Fed) statunitense introduca altri due aumenti dei tassi di interesse nel nuovo anno.

La politica come fattore di rischioAnche nell’Eurozona l’economia è sulla via del miglioramento. Ci aspettiamo una crescita dell’1,6% del prodotto interno lordo reale (PIL) per quest’anno e un lieve rallentamento all’1,3 % per il 2017. Probabilmente il volano principale saran-no i consumi. Anche governi e imprese dovrebbero contribuire positivamente con l’aumento della spesa pubblica e degli investimenti. I Paesi periferici stan-no progredendo, a passo lento ma sicuro, nell’attuazione delle riforme strutturali. Riteniamo che i motivi principali della cre-scita più lenta del previsto nel 2017 siano la salita del prezzo del petrolio e l’incer-tezza politica. L’esito del referendum sulla Brexit è stato una sorpresa. Le prossime elezioni parlamentari in Germania, Fran-cia e Paesi Bassi sembrano altrettanto significative. I critici dell’Unione europea (UE) hanno visto aumentare il numero dei propri sostenitori negli ultimi tre anni. La preoccupazione è che gli oppositori dell’UE possano ricevere una percentua-le di voti ancora superiore nelle tornate elettorali del 2017. I partiti antieuropeisti continuano a beneficiare del fatto che l’Eurozona si è ripresa alquanto lenta-mente dalla crisi economica del 2008 e 2009 e del livello ancora elevato della disoccupazione in alcuni Paesi.

Per il Giappone, le nostre previsioni non sono particolarmente rosee. I prezzi dei beni di consumo stagnano, nonostante l’enorme piano di acquisto di titoli della Banca del Giappone.

MACRO


Le nostre previsioni

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Negli Stati Uniti sia la politica monetaria che quella fiscale svolgono un ruolo fon-damentale. La neo-eletta amministrazione statunitense intende aumentare la spesa pubblica infrastrutturale e la spesa militare e ridurre le tasse. Se tale intenzione sarà attutata, i tassi di inflazione probabilmente

saliranno. Pertanto abbiamo moderata-mente aumentato le nostre previsioni su crescita e inflazione per il 2017. Potrebbe darsi che questo slancio espansivo non varchi i confini degli Stati Uniti. Comunque sia, anche in assenza di venti favorevoli dagli Stati Uniti, i primi indicatori in tutti i

principali Paesi industriali segnalano uno sviluppo positivo per l’economia. Il che farebbe presagire due aumenti da parte della Fed dei tassi di interesse di riferimen-to nel nuovo anno e che la Banca centrale europea (BCE) potrebbe prendere in con-siderazione il tapering.

Le aspettative inflazionistiche sono aumentate rapidamente dopo le elezioni negli Stati Uniti ma solo moderatamente nell’Eurozona a causa della minore crescita.


MACRO | PREVISIONI

La lettera “F” indica le nostre previsioni (“Forecast”) aggiornate al 15/12/16.1 tasso “core”, spesa nei consumi personali dic/dic in % (nessuna media per quanto riguarda gli altri dati).Fonte: Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 16/12/16

Regione 2016F 2017F

Stati Uniti 1,8 2,2

Eurozona 1,6 1,3

Regno Unito 2,0 1,1

Giappone 0,5 0,7

Cina 6,5 6,3

Mondo 3,1 3,5

Regione 2016F 2017F

Stati Uniti 3,2 3,5

Eurozona 1,9 1,9

Regno Unito 3,5 4,0

Giappone 6,0 5,2

Cina 2,4 2,5

Regione 2016F 2017F

Stati Uniti -2,7 -2,9

Eurozona 2,9 2,7

Regno Unito -5,5 -4,5

Giappone 2,8 2,5

Cina 2,5 2,5

Regione 2016F 2017F

Stati Uniti1 1,6 1,9

Eurozona 0,2 1,6

Regno Unito 0,7 2,5

Giappone -0,2 0,2

Cina 2,0 1,5

Tasso di crescita del PIL (in %) Deficit fiscale (in % del PIL)

Saldo delle partite correnti (in % del PIL) Inflazione dei prezzi al consumo (in %)


Materie prime

WTI = West Texas IntermediateLME = London Metal Exchange

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Il prezzo del petrolio si è mosso lateral-mente tra le fluttuazioni della seconda metà del 2016 dopo il rimbalzo messo a segno nel primo semestre dell’anno. Il mancato accordo tra i Paesi produttori di petrolio sui tagli alla produzione sembra destinato a causare volatilità nel 2017. La domanda di petrolio probabilmente resterà tendenzialmente stabile.Pertanto ci aspettiamo un aumento del prezzo del petrolio (WTI) a 58 dollari al barile entro la fine del 2017. L’aumento dei tassi di interesse USA e il rafforzamento del dollaro hanno fatto scendere il prezzo dell’oro nel 2016. Comunque è probabile che l’inflazione possa aumentare anche parallelamente ai tassi di interesse nomi-nali. Nel frattempo, il tasso di interesse reale resta basso nei paesi industrializzati. L’oro sembra ancora interessante.Ci aspettiamo un aumento dei prezzi dell’oro entro la fine del 2017. L’argento si è indebolito di recente rispetto all’oro. Gli investitori in cerca di "porti sicuri" pos-sono quindi avvicinarsi all’argento.


MACRO | MATERIE PRIME

Tassi di riferimento (in %)

La lettera “F” indica le nostre previsioni (“Forecast”) aggiornate al 15/12/16.* Fonte: Bloomberg Finance L.P.; dati al 15/12/16Fonte: Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 16/12/16

Le nostre previsioni

Regione Attuale* Dic 2017F

Stati Uniti 0,50-0,75 1,00-1,25

Eurozona 0,00 0,00

Regno Unito 0,25 0,25

Giappone 0,00 0,00

Cina 4,35 4,35

Attuale* Dic 2017F

Greggio (WTI) 51 58

Oro 1.129 1.200

Argento 16 20

Rame (LME) 5.732 4.500

Alluminio (LME) 1.736 1.500

Ci aspettiamo un tasso di inflazione pari a -0,2% per il 2016 e dello 0,2% per il 2017. La banca centrale ha spostato il paletto per il raggiungimento dell’obiettivo di inflazione al 2018.

Sembra improbabile che questo obiettivo possa essere rag-giunto con la sola politica monetaria. Il governo giapponese probabilmente dovrà cercare sostegno puntando di più sui pro-getti pubblici. Tuttavia, dato l’alto livello di debito e il crescente costo sociale di una società che invecchia, lo spazio di manovra è limitato. È importante che la leadership politica si concentri sulle riforme strutturali per consolidare la crescita economica. Al momento sembra che manchi il coraggio di farlo. Ci aspettiamo una crescita moderata dello 0,7% per il 2017. Nei mercati emer-genti, la situazione economica è in via di rasserenamento. Per la maggior parte, i Paesi emergenti sono nuovamente in una fase crescente del ciclo e le recessioni in Brasile e Russia vanno len-tamente spegnendosi. Sia la crescita reale che i prezzi di produ-zione aumentano – in particolare in Asia. Nel frattempo, in molti mercati emergenti, il livello di indebitamento delle aziende ha superato il picco. La robusta crescita economica cinese, rimasta inalterata, è stata ulteriormente sostenuta nel 2016 dagli investi-menti finanziati dal credito da parte delle imprese pubbliche. La leadership cinese sa che probabilmente questo potrebbe avere un effetto positivo solo a breve termine. Le riforme all’economia di mercato sono necessarie anche per raggiungere elevati tassi di crescita economica in futuro.


Gli investitori non possono certo accusare Trump di non essere riuscito a lasciare il segno. L’e-

lezione di Trump ha portato al livello più alto degli ultimi 13 anni l’indice TradeWeighted del dollaro (l’indice che riflette il valore del dollaro contro le valute estere in base alla competiti-vità delle merci degli Stati Uniti rispet-to a quelle provenienti da altri Paesi) e ha spinto il rendimento dei titoli di Stato decennali USA oltre la soglia del 2,5% per la prima volta dal 2014. Gli investitori stanno prematuramente incensando il futuro presidente e scom-mettono sul pacchetto fiscale. L’attuale aumento dei rendimenti, comunque, non è solo il risultato delle aspettative di una maggiore crescita: quasi la metà dell’aumento è attribuibile alle maggiori aspettative inflazionistiche. Comunque, dopo aver paventato a lungo lo spettro della deflazione, qualsiasi aumento del rendimento è benvenuto, quantome-no fintanto che i tassi di inflazione non spiccano il volo verso il 3%, cosa che non ci aspettiamo per il 2017. Né ci aspettiamo che la politica economica di Trump abbia un forte impatto sul prodotto interno lordo (PIL) il prossimo

anno. La triade composta da tagli alle tasse, deregulation e progetti infrastrut-turali certamente ha quello che ci vuole per dare un forte stimolo all’economia statunitense. D’altro canto, la presenza dei critici del debito non solo al Con-gresso ma anche tra gli stessi candi-dati al gabinetto di Trump significa che probabilmente l’attuazione di questo pacchetto non sarà facile, specialmente alla luce delle nostre previsioni di un disavanzo di bilancio per il 2017 pari al 3,5% del PIL. Sarebbe anche il primo sostanziale pacchetto fiscale ad essere attuato in un momento in cui gli Stati Uniti hanno quasi raggiunto la piena occupazione e non in tempi di recessio-ne. Queste sono solo alcune delle tesi a sfavore di un ulteriore forte aumento dei rendimenti. Sicuramente aggiorneremo le nostre previsioni a seconda di come procederà la nuova amministrazione.

Interessi passivi e rivalutazione dei prezziIl nostro approccio iniziale non è sfa-vorevole allo slancio attuale. C’erano già ampi segnali di tassi di interes-se in aumento, indicanti che il 2016 poteva essere l’anno in cui avrebbero

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Trump rimescola le carte del mercato obbligazionario

La vittoria dei Repubblicani potrebbe avere innescato la transizione da una fase di tassi di interesse al minimo a una fase di tassi semplicemente bassi.

Joern Wasmund, Responsabile Globale Reddito Fisso


OBBLIGAZIONI

Le nostre previsioni in breve

■ Prevediamo che i tassi di interesse abbandoneranno i minimi ma senza realizzare un "rally" sostenibile

■ A breve termine, il differenziale tra i tassi di interesse nell’Eurozona e negli Stati Uniti dovrebbe continua-re ad ampliarsi

■ Fintanto che il mercato celebrerà il pacchetto fiscale USA, il dollaro dovrebbe continuare la sua ascesa


segnato il minimo, anche prima delle elezioni. Anche per questo motivo ci aspettiamo altri due aumenti dei tassi nel 2017 da parte della Federal Reser-ve statunitense. Al contempo, la Banca centrale europea (BCE) ha annunciato l’intenzione di estendere il quantitative easing almeno fino alla fine del 2017. L’ampliamento dei differenziali tra i tito-li obbligazionari di USA ed Eurozona dovrebbe comunque essere limitato dal crescente dibattito sul tapering da parte della BCE nel corso dell’anno e dalle maggiori aspettative inflazionisti-che nell’Eurozona. Per quanto riguar-da la nostra strategia di investimento, stiamo accorciando la scadenza del portafoglio e puntiamo su titoli meno sensibili ai tassi di interesse. Continu-iamo a favorire le obbligazioni ad alto rendimento, in particolare quelle di Stati Uniti ed Eurozona, nonché le obbliga-zioni dei mercati emergenti, anche se in questa categoria siamo più selettivi. Inoltre favoriamo ancora i titoli di cre-dito societari a reddito fisso di Europa e Stati Uniti, che beneficiano dei bassi tassi di default, del contesto economi-co e – nel caso delle obbligazioni euro-pee – degli acquisti da parte della BCE. Le obbligazioni dei Paesi periferici in Europa sono di nuovo interessanti con il recente ampliamento dei differenziali. Per l’Europa, specialmente i Paesi euro-pei “core”, e gli Stati Uniti, intravedia-mo nel 2017 una minaccia derivante da ritorni totali negativi sui titoli di Stato. Solo i Treasury USA a 2 anni offrono protezione dalle ripercussioni dell’au-mento dei rendimenti. Crediamo che gli investitori continueranno a puntare sul tema reflazione ancora per un certo periodo. Comunque, non ci aspettiamo nel medio termine la fine del periodo di tassi di interesse bassi.

13

Titoli governativi: rientrano i timori deflazionisticiDopo la vittoria di Trump, gli investitori hanno rivolto lo sguar-do all’atteso pacchetto fiscale USA finanziato dal debito.

Credito corporate: attenzione alle scadenzeI fondamentali continuano a sostenere le obbligazioni cor-porate; nell’attuale contesto di tassi di interesse preferiamo le scadenze più brevi.

Mercati emergenti in balìa degli Stati UnitiChe sia colpa del rafforzamento del dollaro, dei tassi di interesse statunitensi in aumento o dei toni protezionistici, per i mercati emergenti si prospettano tempi difficili.

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05/2015 11/2015 05/2016 11/201611/2014

rendimento a scadenza in %

Europa2 Regno unito3 USA4Giappone1

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05/2015 11/2015 05/2016 11/201611/2014

U.S. Investment grade1 (asse di destra)

spread rettificato per le opzioni in punti base

High yield USA² (asse di sinistra)High yield euro⁴ (asse di sinistra)

Investment grade3 euro (asse di destra)

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05/2015 11/2015 05/2016 11/201611/2014

spread rettificato per le opzioni vs. Treasury USA in punti base

Titoli governativi1

Obbligazioni societarie2


OBBLIGAZIONI

1 Barclays U.S. Aggregate Bond Index (vs. Treasury USA)2 Barclays U.S. Corporate High Yield Index (vs. Treasury USA)3 iBoxx € Corporate Index (vs. Bund tedeschi)4 Bank of America Merrill Lynch Euro Non-Financial High Yield Constrained

Index (vs. Bund tedeschi)

1 Rendimento generico titoli governativi decennali giapponesi2 Rendimento generico titoli governativi decennali area euro (il benchmark

euro comprende i titoli governativi francesi e tedeschi)3 Rendimento generico titoli governativi decennali britannici4 Rendimento generico titoli governativi decennali USA

Fonti: Bloomberg Finance L.P., Deutsche Asset Manage-ment Investment GmbH; dati al 30/11/16

1 J.P. Morgan Emerging Markets Bond Global Diversified Sovereign Spread Index2 J.P. Morgan Corporate Emerging Markets Bond Composite Blended Spread

Index


La fine dell’era dei tassi di interesse bassissimi?

OBBLIGAZIONI | PREVISIONI

Siamo positivi sulle obbligazioni socie-tarie investment grade su entrambe le sponde dell’Atlantico. Sebbene in Europa gli spread si stiano nuovamente avvicinando ai minimi record, riteniamo che gli acquisti della BCE continueran-no a sostenere il mercato mantenendo ai minimi la volatilità. Negli Stati Uniti prevediamo un aumento della volatilità a causa dei tassi di interesse, ma gli investitori saranno ricompensati dai maggiori rendimenti.

L’elezione di Trump ha avuto un note-vole impatto sulle obbligazioni dei mer-cati emergenti. Abbiamo leggermente innalzato le previsioni sullo spread ma confermiamo la nostra opinione positi-va alla luce del continuo miglioramento dei fondamentali. La retorica anti-com-mercio di Trump, associata all’aumento dei tassi di interesse, potrebbe alimen-tare le pressioni, uno scenario che con-sideriamo foriero di opportunità.


* Fonte: Bloomberg Finance L.P.; dati al 15/12/16

La lettera “F” indica le nostre previsioni (“Forecast”) aggiornate al 15/12/16; pb = punto base1 Spread attuale cedola rispetto ai Treasury settennali USA 2 Spread rispetto ai Bund tedeschi Fonte: Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 16/12/16

COMMENTO

La prospettiva di una politica fiscale più espansiva negli Stati Uniti e la prevedibile moderazione della politica monetaria della BCE

dovrebbero contribuire a contrastare nuovi minimi dei tassi di interesse.

Attuale* Dic 2017F

Stati Uniti

U.S. Treasuries (2 anni) 1,27% 1,80%



U.S. municipal bonds 96% 93%

U.S. investment-grade corporates 120 bp 110 bp

U.S. high-yield corporates 403 bp 450 bp

Titoli cartolarizzati: titoli garantiti da ipoteca1 89 bp 105 bp

Europa

Bund tedeschi (2 anni) -0,78% -0,50%

Bund tedeschi (10 anni) 0,37% 0,80%


UK Gilts (10 anni) 1,49% 1,75%

Euro investment-grade corporates2 128 bp 100 bp

Euro high-yield corporates2 370 bp 375 bp

Titoli cartolarizzati: covered bonds 10 bp 10 bp

Italia (10 anni)2 146 bp 150 bp

Spagna (10 anni)2 105 bp 130 bp

Asia-Pacifico

Japanese government bonds (2 anni) -0,19% -0,20%

Japanese government bonds (10 anni) 0,09% 0,00%

Asia credit 232 bp 270 bp

Globale

Titoli sovrani mercati emergenti 339 bp 340 bp

Credito mercati emergenti 321 bp 350 bp


chiave. La seconda gamba del supporto politico al dollaro potrebbe essere la spe-ranza di un rimpatrio per motivi fiscali degli investimenti statunitensi all’este-ro. D’altro canto, l’intervento verbale da parte della Fed o del Tesoro statunitense potrebbe opporre resistenza a un ulte-riore apprezzamento del dollaro. Anche il peggioramento del quadro di rischio, per esempio sotto forma di una forte cor-rezione del mercato azionario, potrebbe rallentare il dollaro e rafforzare le valute di finanziamento come euro e yen. Cre-diamo che il dollaro dovrebbe restare forte e ci aspettiamo che il cambio euro/dollaro raggiunga la parità entro la fine del 2017. La nostra view a dodici mesi per il rapporto dollaro/yen è pari a 120.

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150 punti indice Trade-weighted U.S. Dollar-Index¹

1976 1978 1980 1986 19881982 1984 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 1990 2016

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Il dollaro USA trae un doppio beneficio dalla vittoria di Trump: in primo luogo, viene spinto in alto dall’aspettativa che un Congresso a guida repubblicana potrebbe consentire al nuovo presi-dente di infondere linfa vitale alla tie-pida crescita del Paese. Le aspettative leggermente più ottimistiche su cre-scita e inflazione sono già rispecchiate dall’aumento dei tassi di interesse USA a lungo termine. Anche i tassi a breve dovrebbero aumentare, date le nostre aspettative che la Federal Reserve (Fed) statunitense aumenti i tassi di interesse in due tornate nel 2017. Questa mossa amplierebbe ulteriormente la divergen-za tra le politiche monetarie e i livelli di tassi di interesse rispetto ad altre regioni

1 Arancione: dollaro USA tra le prime 3 per rendimento; verde: dollaro USA tra le ultime tre per rendimento; in base ai tassi nominali a dieci anni delle dieci valute più scambiate al mondo Fonti: Bloomberg Finance L.P., Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 4 novembre 2016

Dollaro forte grazie ai tassi di interesse USAIl dollaro si allineerà presto alle valute “ad alto tasso” dello spazio G10?

Forza del dollaro e debolezza della sterlinaLa debolezza della sterlina britannica e del renminbi cinese sarà probabilmente confermata.

Trump riporterà il dollaro alla sua grandeur?

Dirk Aufderheide, Chief Currency Strategist

OBBLIGAZIONI | VALUTE


* Fonte: Bloomberg Finance L.P.; dati al 15/12/16La lettera “F” indica le nostre previsio-ni (“Forecast”) aggiornate al 15/12/16 Fonte: Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 16/12/16.

Le elezioni USA hanno ulteriormente alimentato i venti a favore del dollaro in vista di un aumento dei tassi di interesse. Comunque, questo non implica

una strada a senso unico verso la parità.

Attuale* Dic 2017F

EUR vs. USD 1,04 1,00

USD vs. JPY 118,18 120

EUR vs. GBP 0,84 0,847

GBP vs. USD 1,24 1,18

USD vs. CNY 6,95 7,30


C’è veramente da sorprendersi che le azioni USA siano state l’asso piglia tutto delle elezioni USA?

Gli investitori avrebbero dovuto pre-vederlo. Dopo tutto, nel suo discorso della vittoria, Donald Trump non solo ha ripetutamente detto che avrebbe reso di nuovo grande l’America, ma ha anche promesso di raddoppiare la crescita eco-nomica nazionale. Questo, di fatto, è ciò di cui hanno disperatamente bisogno le aziende statunitensi perché la crescita organica è ancora, nel complesso, piut-tosto fievole, come dimostrato ancora una volta dall’ultima stagione di trime-strali. Attualmente ci aspettiamo che il prodotto interno lordo statunitense cre-sca del 2,2% nel nuovo anno. Non siamo ancora sicuri per quale anno dovremmo aumentare le nostre proiezioni oltre il 4%. Trump deve dare questo dettaglio a investitori ed economisti.Il presidente eletto è stato altrettanto vago sulla strutturazione e sul rifinan-ziamento del pacchetto economico che è riuscito così bene a rinfocolare l’im-maginazione degli investitori.

Inoltre, le aziende americane potrebbe-ro pianificare con un maggior grado di certezza se sapessero qualcosa di più concreto sul sogno di Trump di un’A-merica più americana. Per esempio,

quali merci importate diventeranno più costose a causa delle nuove tariffe? Per le aziende sarà facile assumere persona-le estero qualificato? E quali tipologie di insediamenti produttivi all’estero potran-no essere sanzionate? Sebbene Trump abbia fatto uno sforzo per abbassare i toni di molte delle sue promesse appena dopo l’elezione, non sembra intenzio-nato a tirarsi indietro su questi punti. In tal senso si possono ravvisare alcune analogie con la Gran Bretagna, dove il Primo Ministro Theresa May ha ben pre-sto spostato l’attenzione dal voto sulla Brexit alla questione dei flussi migratori, quanto meno sul fronte interno. Anche Trump dovrà dare qualcosa di concre-to ai suoi seguaci più fedeli – e dovrà farlo presto. In generale, crediamo che le aziende statunitensi potrebbero bene-ficiare nel breve termine dalla presidenza Trump (minore concorrenza dall’estero, alleggerimento della fiscalità, deregola-mentazione) ma forse dovranno subire, nel lungo termine, le conseguenze del suo programma (contrattacchi dei par-tner commerciali, difficoltà nel recluta-mento del personale). Nell’immediato, il rafforzamento del dollaro è un fattore di difficoltà. Comunque pensiamo che le parti del programma cui si è fatto rife-rimento finora siano troppo vaghe per costruire una strategia di investimento.

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AZIONI

Andre Koettner ...

… and Thomas Schuessler, Co-Responsabile Globale Mercati Azionari designato

Trump non significa rally

Trump ha colto tutti di sorpresa e ha messo le ali al mercato azionario. Dubitiamo che questa euforia durerà fino alla fine del 2017

e siamo quindi solo moderatamente positivi.


Strategia azionaria 2017Anche se l’appello del nuovo governo USA all’azione immediata godrà quasi certamente dell’ampio sostegno del Congresso a maggioranza repubblica-na e stimolerà l’economia statuniten-se, secondo noi questo non basta per continuare ad alimentare i mercati nel 2017. I mercati azionari statunitensi scambiano titoli a valori che sfiorano i massimi storici. Ravvisiamo un poten-ziale limitato di ulteriore espansione dei margini sia per le pressioni sui salari che per il rafforzamento del dollaro. Inoltre, i costi di rifinanziamento dovrebbero salire a seguito dell’aumento dei tassi di interesse. Pertanto, non riteniamo ci siano motivi per innalzare i nostri para-metri di valutazione, il che significa che il mercato azionario statunitense, come quasi tutti i mercati, è già vicino ai nostri livelli target. Riteniamo che i rendimenti saranno in gran parte generati, ancora una volta, dai dividendi. Al contempo, continuiamo a vedere migliori opportu-nità nei singoli titoli e settori. Abbiamo migliorato l’outlook per i settori sanità ed energia, facendoli quindi rientrare tra i nostri preferiti insieme al settore tecno-logico. Siamo scettici nei confronti delle utility e dei beni di consumo difensivi. In vista di altri due aumenti dei tassi di interesse attesi da parte della Federal Reserve statunitense, della riduzione degli acquisti di titoli obbligazionari da parte della Banca centrale europea a partire da aprile 2017 e di un livello per-sistentemente alto di incertezza politica su entrambe le sponde dell’Atlantico, ci aspettiamo di vedere sui mercati aziona-ri una volatilità che dovrebbe continuare a tenere aperta una finestra sufficiente per il posizionamento tattico.


AZIONI

Considerato che le aspettative nei

confronti degli Stati Uniti sono già a livelli

alti, mentre in Europa restano relativamente

modeste, crediamo che il potenziale di sorprese

per il 2017 si potrebbe celare in Europa.

Thomas Schuessler, Co-Responsabile Globale Mercati Azionari designato

Fonti: FactSet Research Systems Inc., Bloomberg Finance L.P., Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati a novembre 2016

Stando ai multipli, gli USA sono già tornati alla grandeur

Ci sono alcuni buoni motivi per i quali le azioni USA sono più costose rispetto a quelle dei mercati emergenti; uno di questi è la bassa volatilità. Crediamo che i differenziali di valutazione siano ampiamente giustificati.

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Punti P/E Media 15 anni Attuale Range 12 mesi

IndiceS&P 500

DAX IndiceStoxx 600

Indice MSCI Emerging Markets

IndiceMSCI Japan


Azioni Stati Uniti

Sebbene la vittoria delle elezioni da parte di Donald Trump abbia causato una certa turbolenza per le azioni statuni-tensi, in particolare a livello di settore, riteniamo che sia prematuro apportare modifiche significative alle nostre pre-visioni. Anche se il rimpatrio degli utili statunitensi dall’e-stero potrebbe nuovamente dare adito a riacquisti azionari, dovrebbe essere comunque controbilanciato dall’aumento dei tassi di interesse.

Azioni mercati emergenti

La ripresa economica in corso nei mercati emergenti, nonché la prospettiva di una crescita degli utili per la prima volta da quattro anni, sono fattori favorevoli per questa re-gione. Tuttavia riteniamo sussista il rischio che l’attuazione dei piani anti-commerciali di Donald Trump o l’aumento dei rendimenti statunitensi potrebbero penalizzarla.

Azioni Giappone

Manteniamo la nostra view positiva sulle azioni giappo-nesi in considerazione del miglioramento a lungo termine della corporate governance e della capacità di finanziare le crescenti distribuzioni con gli utili e le riserve di liquidità. La fine della posizione di forza dello yen può dare ulteriore slancio agli esportatori giapponesi.

in %Valutazione relativa (rapporto prezzo/utili): Indice S&P 500 vs. Indice MSCI AC World

05/2015 08/2015 11/2015 11/201602/2016 05/2016 08/201611/2014 02/2015

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15Performance relativa: Indice S&P 500 (in dollari USA)vs. Indice MSCI AC World

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05/2015 08/2015 11/2015 11/201602/2016 05/2016 08/201611/2014 02/2015

Performance relativa: Indice MSCI Emerging Markets (in dollari USA) vs. Indice MSCI AC World (in valuta locale)

Valutazione relativa (rapporto prezzo/utili): Indice MSCI Emerging Markets vs. Indice MSCI AC World

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25 in %Performance relativa: Indice MSCI Japan (in yen)vs. Indice MSCI AC World (in valuta locale)

Valutazione relativa (Rapporto prezzo/utili): Indice MSCI Japan vs. Indice MSCI AC World

05/2015 08/2015 11/2015 11/201602/2016 05/2016 08/201611/2014 02/2015

Valutazioni: il quadro generale

Azioni Europa

Le azioni europee hanno beneficiato del miglioramento del quadro economico e del rientro delle preoccupazioni sullo stato di salute del settore finanziario. Comunque, per-mangono rischi politici e la dipendenza dalle esportazioni potrebbe quanto meno smorzare il sentiment alla luce della retorica anti-globalizzazione di Donald Trump.

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20 in %Performance relativa: Indice Stoxx Europe 600 (in euro)vs. Indice MSCI AC World (in valuta locale)

Valutazione relativa (rapporto prezzo/utili): Indice Stoxx Europe 600 vs. indice MSCI AC World

05/2015 08/2015 11/2015 11/201602/2016 05/2016 08/201611/2014 02/2015

AZIONI | VALUTAZIONI


Fonti: FactSet Research Systems Inc., Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 30/11/16


* Fonte: Bloomberg Finance L.P., FactSet Research Systems Inc.; dati al 15/12/16** Il rendimento complessivo atteso include gli interessi, i dividendi e le plusvalenze, ove applicabili.La lettera “F” indica le nostre previsioni (“Forecast”) aggiornate al 15/12/16.1 Indice total return (dividendi inclusi)Fonte: Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 16/12/16

La speranza di un ampio pacchetto fiscale collegata alla vittoria di Trump ha spinto verso l’alto i rendimenti USA nel giro di qualche giorno e ha avviato una rotazione settoriale pro-ciclica. Crediamo che queste tendenze potrebbero inver-tirsi nel corso dell’anno. Nell’insieme, riteniamo che i piani economici di cui si vocifera nell’entourage di Trump siano troppo vaghi per essere utilizzati come base per la nostra strategia di investimento. Comunque, il nostro approccio iniziale è di non scommettere contro il mercato; ci aspettiamo che l’economia statunitense benefici di uno slancio positivo

generale. A livello dei singoli settori, promuoviamo a sovrap-peso il settore energia. Il profilo domanda-offerta sul mercato del petrolio è migliorato in maniera significativa e i produttori di petrolio hanno ridotto la loro base di costi nella misura in cui compaiono già all’orizzonte dividendi sostenibili. La sanità è l’altro settore che abbiamo promosso a sovrappeso, dopo che ha sottoperformato per quasi un anno. Di conseguenza, sono migliorati anche i parametri di valutazione relativa. Con la sconfitta di Hillary Clinton, è diminuito anche il rischio politico associato al settore.

Non temiamo un’inversione dei tassi di interesse

Moderato il potenziale di upside per il 2017. Le nostre previsioni sugli utili sono inferiori alle aspettative di mercato. La volatilità spinta da fattori

politici apre una finestra di opportunità di settore.


AZIONI | PREVISIONI

Mercati azionari (valore dell’indice in punti) Attuale* Dic 2017F Rendimento totale (atteso)**

Previsione in %Crescita degli

utili attesaImpatto P/E Dividend yield

Stati Uniti (Indice S&P 500) 2.262 2.350 5,5 8% -4% 2,1%

Europa (Indice Stoxx Europe 600) 359 370 7,0 6% -3% 3,5%

Eurozona (Indice Euro Stoxx 50) 3.250 3.300 5,6 9% -6% 3,6%

Germania (Dax)1 11.366 11.800 4,6 5% -3% 3,0%

Regno Unito (Indice FTSE 100) 6.999 7.000 3,8 16% -14% 3,3%

Svizzera (Indice del mercato svizzero) 8.214 8.250 4,4 6% -5% 3,3%

Giappone (Indice MSCI Japan) 931 950 4,7 10% -6% 2,3%

Indice MSCI Emerging Markets (USD) 859 890 4,3 11% -9% 2,7%

Indice MSCI AC Asia ex Japan (USD) 519 550 6,9 9% -5% 2,6%

Indice MSCI EM Latin America (USD) 2.255 2.350 3,5 19% -16% 2,9%


Un altro modo di pensare alle infrastrutture

C’è ancora molta incertezza sulle politiche future degli Stati Uniti. In ogni caso, le infrastrutture stanno

emergendo come una priorità chiave per l’amministrazione Trump. È probabile che gli investitori potrebbero puntare i riflettori su quest’area. I mercati finanziari svolgo-no un ruolo sempre più importante nel finanziamento delle opere infrastruttura-li, a causa delle pressioni di bilancio sui governi negli Stati Uniti e altrove. A livello globale, la domanda di debito infrastruttu-rale continua a crescere. I tassi di interesse restano bassi rispetto ai livelli storici. Di conseguenza, gli investitori con strategie di investimento a duration lunga sono alla ricerca di alternative ai titoli di Stato. Gli investitori stanno prendendo in consider-azione alternative che potenzialmente pot-rebbero offrire profili di rischio-rendimento migliori senza divergere in modo signifi-cativo dalla proposizione di basso rischio.Le strategie di investimento in titoli obbli-gazionari legati alle infrastrutture offrono

l’opportunità di diversificare. Investire in un portafoglio liquido di consistenti attivi infrastrutturali di alta qualità e di cate-goria investimento può potenzialmente generare interessanti rendimenti ponde-rati per il rischio. Inoltre, i flussi di cassa generati dagli attivi infrastrutturali sono tendenzialmente prevedibili e hanno visi-bilità a lungo termine, il che può anche contribuire ad abbassare i tassi di defau-lt. E, in caso di default, gli investimenti infrastrutturali - per loro stessa natura basati su attività materiali - e la relativa stabilità delle valutazioni degli attivi si traducono tendenzialmente in tassi di recupero superiori per i creditori. Dato che tracciare la performance delle obbli-gazioni senior del settore infrastrutture può essere difficile, abbiamo messo a punto l’iBoxx Infrastructure Debt Index, un gruppo di benchmark trasparenti di recente pubblicazione, per una miglio-re misurazione della performance delle classi di attivo.

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Con l’aumento a livello globale del fabbisogno di fondi per le infrastrutture, è giunto il momento di osservare più da vicino il debito infrastrutturale.

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1

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Fondi pensione pubbliciFondi pensione settore privato Società assicurative Asset manager

in % Media allocazione target al debito infrastrutturale

Media allocazione corrente al debito infrastrutturale

Fonte: Stime Deutsche AM basate sul database Preqin al 30/9/16; includono solo Nord America ed Europa occidentale.

Allocazione al debito infrastrutturale per tipologia di investitoreI criteri di investimento dei principali detentori attuali di debito infrastrutturale tipi-camente suggeriscono un obiettivo di allocazione ancora più ampio.

Mark G. Roberts, Responsabile Ricerca e Strategia, Investimenti alternativi

Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 16/12/16 e potrebbero non trovare conferma. Le informazioni contenute in questo documento possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso dovuti a considerazioni economiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una raccomandazione a investire. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipotetici che potrebbero non essere confermati.

DEBITO INFRASTRUTTURALE

Gli hedge fund e altri investimenti classificati come veicoli di investi-mento comune non tradizionali non sono ritenuti idonei ai clienti indivi-duali nel Regno Unito. Gli investimen-ti illiquidi possono essere difficilmen-te acquistabili o alienabili. La capacità del prodotto di rispondere alle condi-zioni di mercato può risultare ridotta e gli investitori potrebbero sperimen-tare oscillazioni di prezzo avverse al momento della liquidazione. Le offer-te e le vendite di investimenti alterna-tivi sono soggette a requisiti normativi e tali investimenti potrebbero essere riservati esclusivamente ad “Acqui-renti qualificati”, ai sensi della defini-zione dell’Investment Company Act statunitense del 1940, e a “Investitori accreditati” ai sensi della definizione inclusa nella Regola D del Securities Act del 1933. Gli investimenti alter-nativi possono essere speculativi e comportare rischi significativi di illi-quidità, maggiori perdite potenziali e mancanza di trasparenza.


Anzitutto la sicurezza

I recenti sconvolgimenti della scena politica sono serviti a ricordarci, se ce ne fosse bisogno, la necessità di fare

particolare attenzione ai rischi occulti che possono accumularsi all’interno di portafogli orientati alla ricerca di alpha.

Attualmente il nostro posizionamento complessivo è di tipo difensivo. Abbia-mo consolidato la nostra view sotto-pesata sulle allocazioni azionarie long/short incentrate sul rischio. Per contro, la view sull’outlook dei CTA1 è passata a positiva sulla scorta del nostro sce-nario base di un aumento della vola-tilità del prezzo degli attivi verso fine anno, con i mercati finanziari alle prese con un probabile aumento dei tassi di interesse USA e intenti a metaboliz-zare la perdurante incertezza politica. In periodi come questo, è necessario disaggregare ulteriormente le strategie macro discrezionali e i CTA per met-tere in primo piano gli approcci che hanno dato risultati migliori nei mercati influenzati dalla politica.

In particolare, il nostro book CTA ha un bias a favore delle strategie a più breve termine che seguono le tendenze. Que-

ste ultime si sono dimostrate più agili nel ruotare rapidamente l’esposizione al cambiare delle tendenze o all’emer-gere di nuove tendenze. Per esempio, le strategie CTA a breve termine e di controtendenza sono riuscite con suc-cesso a registrare guadagni fuori misura durante il sell-off di gennaio e nell’im-mediato dopo-Brexit. Per contro, ritenia-mo che faccia parte del nostro mandato allontanare i portafogli dalle posizioni di consenso attualmente in voga nelle strategie CTA a duration più lunga.

Consapevoli della necessità di ridurre la correlazione con i tradizionali inve-stimenti in titoli di credito, ci siamo anche concentrati su alcune delle stra-tegie più esoteriche e meno liquide di questo spazio, comprese le aree quali il finanziamento delle controversie in cui i ritorni conseguibili possono essere sia interessanti che meno allineati con i mercati del credito tradizionali, sempre più guidati dalla politica. Questa impo-stazione ci è stata favorevole nel 2016 e ci auguriamo possa aiutarci a evitare le sorprese che potrebbero diventare sempre più frequenti nel 2017, o addi-rittura a trarne profitto.

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Viviamo in tempi di incertezza. Come intendiamo proteggere i nostri portafogli in vista del 2017?

Tim Gascoigne, Head of Hedge Fund Advisory

STRATEGIE DI HEDGE FUND

Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 16/12/16 e potrebbero non trovare conferma. Le informazioni contenute in questo documento possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso dovuti a considerazioni economiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una raccomandazione a investire. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipotetici che potrebbero non essere confermati.

Gli hedge fund e altri investimenti classificati come veicoli di investi-mento comune non tradizionali non sono ritenuti idonei ai clienti indivi-duali nel Regno Unito. Gli investimen-ti illiquidi possono essere difficilmen-te acquistabili o alienabili. La capacità del prodotto di rispondere alle condi-zioni di mercato può risultare ridotta e gli investitori potrebbero sperimen-tare oscillazioni di prezzo avverse al momento della liquidazione. Le offer-te e le vendite di investimenti alterna-tivi sono soggette a requisiti normativi e tali investimenti potrebbero essere riservati esclusivamente ad “Acqui-renti qualificati”, ai sensi della defini-zione dell’Investment Company Act statunitense del 1940, e a “Investitori accreditati” ai sensi della definizione inclusa nella Regola D del Securities Act del 1933. Gli investimenti alter-nativi possono essere speculativi e comportare rischi significativi di illi-quidità, maggiori perdite potenziali e mancanza di trasparenza.

1 CTA - Commodity Trading Advisor - sono i singoli trader o le società di trading la cui specializzazione è l’investimento in strumenti finanziari derivati prevalentemente su ogni tipo di commodity.


Che differenza possono fare solo poche settimane. Dalle elezioni USA, abbiamo dovuto riesamina-

re molti assunti comuni. Il cambiamento principale, dal punto di vista multi-asset, è la chiara inversione di tendenza nei rendimenti dei titoli sovrani che mette un punto di domanda sui potenziali benefici in termini di diversificazione e ritorni per il futuro. I prezzi delle obbligazioni sono scesi e i rendimenti dei titoli di stato USA sono aumentati, rispecchiando le preoc-cupazioni del mercato circa le pressioni inflazionistiche e l’incertezza politica. I mercati azionari hanno espresso una visione più rosea grazie alla prospettiva che la crescita alimentata dalle decisioni politiche possa rilanciare gli utili azien-dali. Resta da vedere chi avrà ragione nel lungo termine – il che rende ancora più importante la diversificazione del portafoglio.

Un’altra tendenza interessante è che la volatilità dei tassi di interesse sui mer-cati obbligazionari ha avuto un netto aumento, mentre è rimasta sottotono sui mercati azionari. Negli ultimi anni gli acquisti di titoli obbligazionari da parte delle banche centrali hanno contenuto la volatilità globale dei mercati finanziari, non solo direttamente ma anche indiret-tamente (per esempio, per i segmenti del reddito fisso a più alto rendimento). Considerando specialmente il contes-to di bassi tassi di interesse in Europa e le incertezze future sullo scacchiere politico, probabilmente sarà ancora

essenziale diversificare a livello globa-le sia tra classi di attivo che tra regioni geografiche.

Alla luce delle nuove realtà è necessario concentrarsi sul redditoIl reddito fisso deve affrontare condizioni avverse a causa dei rendimenti bassi in aumento. Manteniamo la nostra posi-zione di cautela nei confronti dei titoli sovrani e abbiamo ridotto le allocazioni alla categoria investment grade. Il rendi-mento residuo è meno interessante ma ci aspettiamo crescenti benefici derivan-ti dalla diversificazione, a condizione che i rendimenti dei titoli sovrani non faccia-no registrare un sostanziale sforamento.

Dal punto di vista strategico, esprimia-mo una preferenza per la duration più breve gestendo attivamente la sensibi-lità ai tassi di interesse e continuiamo ad assumere rischio nei titoli a reddito fisso (anche se in misura minore). Restiamo investiti nello spazio alto rendimen-to (HY) e nel debito in valuta forte dei mercati emergenti in una prospettiva di reddito.

Nel complesso, il profilo rischio/rendi-mento per gli azionari sembra essere diventato chiaramente più favorevole rispetto al reddito fisso. Per ora, preferia-mo assumere più rischi con gli azionari e stiamo aumentando l’esposizione a questi ultimi. Comunque siamo anche consapevoli che nello spazio azionario

Globalizzarsi e puntare sul reddito Molto è cambiato nelle ultime settimane. Ma l’euforia dei mercati

per l’inizio di una nuova era appare eccessiva

Christian Hille, Head of Multi Asset


MULTI ASSET


Volatilità in aumento sui mercati obbligazionari ma non su quelli azionariPer il momento, i timori di un possibile aumento dell'incertezza politica sottostante appaiono piuttosto limitati.

Rendimenti attesi… e rischi implicatiTutte le tipologie di attivi presentano dei rischi, come dimostrano i drawdown storici. Diversificare a livello globale è fondamentale.

Fonte: Bloomberg Finance L.P.; dati al 23/11/16

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11/2015 02/2016 05/2016 08/2016

S&P 500 Index (asse sinistro) Rendimento U.S. Treasury a 10 anni (asse destro)in % in %

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U.S. HY¹ Euro HY² EM hard currency³ U.S. equity⁴ European equity⁵ Dividend equity⁶ Global infrastructure⁷

Global real estate⁸

Rendimento Drawdown medio annuale

Credito Rendimento Azionario Rendimento Alternative


ci troviamo in una fase tardiva del ciclo. La politica di stimolo fiscale negli USA può prolungare questa fase ancora per un annetto ma è probabile che, in media, i titoli azionari registrino ritorni non spet-tacolari, prossimi al 4-5%. Ecco perché è ancora più importante concentrare l’at-tenzione sulle diverse componenti del ritorno totale, in particolare sul reddito da cedole sui titoli a reddito fisso e sui dividendi in ambito azionario. A segui-to della recente volatilità, sono emerse numerose opportunità per la costruzione di posizioni. Secondo noi, resta di fonda-mentale importanza un’attenta selezione dei titoli. Nello spazio azionario preferia-mo USA e Giappone rispetto all’Europa. Nonostante la stabilizzazione dei prez-zi delle materie prime e la perdurante ripresa degli utili in determinati mercati emergenti, anche su questo fronte sono possibili ulteriori ripercussioni derivanti dalla vittoria di Trump. Per questo motivo preferiamo, per ora, i mercati sviluppati.

Valute, investimenti alternativi e gestione attiva del rischioI movimenti valutari sono un’altra con-siderazione di fondamentale impor-tanza. Riteniamo che la tendenza del dollaro USA sia al rialzo rispetto all’euro e ci aspettiamo il raggiungimento della parità a fine 2017; prevediamo altresì che il dollaro guadagni terreno sullo yen giapponese. Gli investimenti alternativi, in particolare in alcuni segmenti delle infrastrutture, sono altri elementi chiave che vale la pena considerare. L’oro può faticare a conseguire guadagni parten-do dal prezzo attuale ma potrebbe esse-re un utile strumento di diversificazio-ne, migliore dei titoli sovrani in futuro. Questa gestione attiva del rischio nella fase tardiva del ciclo dovrebbe confer-marsi più importante di quanto non lo sia mai stata.

1 Barclays U.S. High Yield Index2 Merrill Lynch EUR Non-Financial High Yield Constrained Index3 JPMorgan EMBI Global Diversified Index4 S&P 500 Index5 Stoxx 600 Index6 MSCI World High Dividend Index7 Dow Jones Brookfield Global Infrastructure Index8 EPRA/NAREIT Global IndexFonti: Bloomberg Finance L.P., Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati a novembre 2016

MULTI ASSET


Andando verso il 2017, sembra probabile che le azioni possano offrire migliori carat-teristiche in termini di profilo rischio-ren-dimento rispetto al reddito fisso. Nello spazio azionario siamo favorevoli al Giappone. Analogamente, le azioni USA sembrano essere ben posizionate, dato il potenziale dell’imminente stimolo fiscale che fungerebbe da incentivo agli utili. I

mercati emergenti sono stati destabiliz-zati dai risultati delle elezioni statunitensi e potrebbero impiegare un certo periodo di tempo prima di stabilizzarsi di nuovo. Nello spazio reddito fisso continuiamo a preferire gli attivi cosiddetti “a carry” (vale a dire quelli che offrono rendimenti apprezzabili). Restiamo cauti sui sovrani e cerchiamo di ridurre la sensibilità ai

tassi di interesse per mitigare il rischio derivante dall’aumento dei rendimenti. Ci aspettiamo inoltre un rafforzamento del dollaro USA rispetto allo yen e all’euro. Per le materie prime il quadro si conferma difficoltoso, anche a causa della forza del dollaro. Tuttavia, l’oro può diventare più interessante grazie al suo ruolo di poten-ziale strumento di diversificazione.

24

Preferiamo gli azionari rispetto ai titoli di credito

Il grafico indica come progetteremmo attualmente un portafoglio bilanciato deno-minato in euro per un investitore europeo con un’esposizione globale. Questa strategia di allocazione degli asset potrebbe non essere idonea a tutti gli investitori. Gli strumenti alternativi non sono idonei a tutti gli investitori. Fonte: Multi Asset Group, Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 28/11/16

Rimane essenziale diversificare a livello globale tra classi di attivo e regioni geografiche.

Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 16/12/16 e potrebbero non trovare conferma. Le informazioni conte-nute in questo documento possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso dovuti a considerazioni economiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una raccomandazione a investire. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipotetici che potrebbero non essere confermati.

Mercati azionari sviluppati

Stati Uniti 14,8%

Europa 9,0%

Giappone 4,3%

Global Equity Style 5,0%

Azioni dei mercati emergenti

Eurozone sovereigns 0,0%

Euro investment grade 21,7%

Investment grade USA 1,4%

High yield europeo 5,8%

U.S. Treasuries 0,0%

High yield USA 4,6%

Obbligazioni: Mercati emergenti

Mercati emergenti (valuta forte) bonds 6,8%

Titoli convertibili (con copertura in euro)

Titoli convertibili 6,9%

Commodity

Commodity 4,5%

Liquidità

Liquidità 0,0%

Investimenti alternativi

Investimenti alternativi 7,2%


Azioni dei mercati emergenti 8,0%


7,2%

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9,0%

14,8%

Mercati azionari sviluppati

Stati Uniti 14,8%

Europa 9,0%

Giappone 4,3%

Global Equity Style 5,0%


Eurozone sovereigns 0,0%

Euro investment grade 21,7%

Investment grade USA 1,4%

High yield europeo 5,8%

U.S. Treasuries 0,0%

High yield USA 4,6%

Obbligazioni: Mercati emergenti

Mercati emergenti (valuta forte) bonds 6,8%

Titoli convertibili (con copertura in euro)

Titoli convertibili 6,9%

Commodity

Commodity 4,5%

Liquidità

Liquidità 0,0%

Investimenti alternativi

Investimenti alternativi 7,2%


Azioni dei mercati emergenti 8,0%


7,2%

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6,8%

33,5%

8,0%

33,1%

7,2%

4,5%

6,9%

6,8%

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21,7%

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4,3%

9,0%

14,8%

MULTI ASSET | ALLOCAZIONE


L’attuale scenario di mercato è caratterizzato da fattori positi-vi e negativi, come riflesso nei

tre indicatori multi-asset. Da un lato i dati fondamentali macroeconomici sono solidi, come mostra l’indicatore macro. Oltre agli incoraggianti dati sulla crescita economica globale, si distingue il mercato del lavoro statu-nitense. L’indicatore di sorpresa pre-senta anch’esso un quadro piuttosto rassicurante in cui tutte le principali regioni hanno registrato dati perlopiù positivi. D’altro canto, l’indicatore di rischio mostra l’incertezza prevalente a causa degli eventi politici, in parti-colare le elezioni negli Stati Uniti. Per la maggior parte, questo indicatore ha segnalato un ambiente di rischio neut-rale da settembre, che poi è peggiorato a novembre e solo recentemente ha iniziato a migliorare. Nell’ipotesi in cui le incertezze politiche si dissolvessero a breve, il quadro complessivo divente-rebbe nettamente positivo, spianando la strada al miglioramento di tutti e tre gli indicatori multi-asset.

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Situazione attuale

Situazione attuale

Situazione attuale

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2006 20082007 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Contesto macroeconomico favorevole

Contesto macroeconomico sfavorevole

Macroindicatore

Il macroindicatore riassume un'ampia gamma di dati econo-mici, comprendenti la fiducia dei consumatori e i dati sugli scambi commerciali e sull'occupazione.

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2006 20082007 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Alta tolleranza al rischio

Bassa tolleranza al rischio

Indicatore di rischio

Il nostro indicatore di rischio illustra lo scenario di rischio nei mercati.

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2006 20082007 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Dati economici superiori alle attese

Dati economici inferiori alle attese

Indicatore di sorpresa

L'indicatore di sorpresa illustra i dati economici in relazione alle aspettative di consenso.

Incombe l’incertezza politica

Tutte le opinioni e le affermazioni si basano sui dati al 16/12/16 e potrebbero non trovare conferma. Le informazioni conte-nute in questo documento possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso dovuti a considerazioni economiche, di mercato e di altra natura e non devono essere intese come una raccomandazione a investire. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le stime si basano su valutazioni, ipotesi, opinioni e modelli ipotetici che potrebbero non essere confermati.

Eccetto per il nostro indicatore di rischio, il quadro generale è piuttosto positivo

Fonte: Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 29/11/16

MULTI ASSET | INDICATORI




Crescita del PIL in % (su base annua) Deficit fiscale (in % del PIL)

Saldo delle partite correnti (in % del PIL) Inflazione dei prezzi al consumo (in %)

Tassi di riferimento in % Materie prime in dollari Usa

Macro | In balìa della politica

La lettera “F” indica le nostre previsioni (“Forecast”) aggiornate al 15/12/16.Fonte: Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 15/12/161 tasso “core”, spesa per consumi personali dic/dic in % (nessuna media per gli altri dati)* Fonte: Bloomberg Finance L.P.; dati al 16/12/16WTI = West Texas Intermediate, LME = London Metal Exchange

Regione 2016F 2017F

Stati Uniti 1,8 2,2

Eurozona 1,6 1,3

Regno Unito 2,0 1,1

Giappone 0,5 0,7

Cina 6,5 6,3

Mondo 3,1 3,5

Regione 2016F 2017F

Stati Uniti1 1,6 1,9

Eurozona 0,2 1,6

Regno Unito 0,7 2,5

Giappone -0,2 0,2

Cina 2,0 1,5

Regione Attuale* Dic 2017F

Stati Uniti 0,50-0,75 1,00-1,25

Eurozona 0,00 0,00

Regno Unito 0,25 0,25

Giappone 0,00 0,00

Cina 4,35 4,35

Regione 2016F 2017F

Stati Uniti 3,2 3,5

Eurozona 1,9 1,9

Regno Unito 3,5 4,0

Giappone 6,0 5,2

Cina 2,4 2,5

Attuale* Dic 2017F

Greggio (WTI) 51 58

Oro 1.129 1.200

Argento 16 20

Rame (LME) 5.732 4.500

Alluminio (LME) 1.736 1.500

Regione 2016F 2017F

Stati Uniti -2,7 -2,9

Eurozona 2,9 2,7

Regno Unito -5,5 -4,5

Giappone 2,8 2,5

Cina 2,5 2,5


*Fonte: Bloomberg Finance L.P.; dati al 15/12/16La lettera “F” indica le nostre previsio-ni (“Forecast”) aggiornate al 15/12/16.Fonte: Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 16/12/16



Valute

*Fonte: Bloomberg Finance L.P.; dati al 15/12/16La lettera “F” indica le nostre previsioni (“Forecast”) aggiornate al 15/12/16; pb = punti base1 Spread attuale cedola rispetto ai Treasury settennali USA2 Spread rispetto ai Bund tedeschiFonte: Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati al 16/12/16

Reddito fisso | Addio ai rendimenti estremamente bassi?

Attuale* Dic 2017F

United States

Treasury USA (2 anni) 1,27% 1,80%



Treasury USA (30 anni) 96% 93%

Titoli corporate investment-grade statunitensi 120 bp 110 bp

Titoli corporate high yield USA 403 bp 450 bp

Cartolarizzati: titoli garantiti da ipoteca1 89 bp 105 bp

Europa

Bund tedeschi (2 anni) -0,78% -0,50%



Gilt del Regno Unito (10 anni) 1,49% 1,75%

Titoli corporate investment-grade europei2 128 bp 100 bp

Titoli corporate high-yield europei2 370 bp 375 bp

Cartolarizzati; obbligazioni garantite 10 bp 10 bp

Italia (10 anni)2 146 bp 150 bp

Spagna (10 anni)2 105 bp 130 bp

Asia-Pacifico

Titoli di stato giapponesi (2 anni) -0,19% -0,20%

Titoli di stato giapponesi (10 anni) 0,09% 0,00%

Credito asiatico 232 bp 270 bp

Globali

Titoli sovrani dei mercati emergenti 339 bp 340 bp

Credito dei mercati emergenti 321 bp 350 bp

Attuale* Dic 2017F

EUR vs. USD 1,04 1,00

USD vs. JPY 118,18 120

EUR vs. GBP 0,84 0,847

GBP vs. USD 1,24 1,18

USD vs. CNY 6,95 7,30


Rapporto P/E

Livello obiettivo dell’indiceLivello attuale dell’indice

Crescita degli utili

DriverPunto di partenza Risultato

I nostri calcoli sugli obiettivi di indice si basano sul livello attuale dell'indice, sull'andamento atteso del rapporto prezzo/utili (P/E) e sulle previsioni di crescita degli utili societari. Nor-malmente, l'aumento del P/E e degli utili delle società presenti nell'indice determina un aumento del target price, mentre la

Calcolo degli obiettivi di indice

diminuzione del P/E e degli utili comporta una diminuzione del target price. Il P/E dipende, tra le altre cose, dallo scenario dei tassi d'interesse, dalle prospettive di crescita e dalle stime del rischio dei partecipanti al mercato.

Azioni | Abbracciare una maggiore volatilità

*Fonti: Bloomberg Finance L.P., FactSet Research Systems Inc.; dati al 15/12/16 ** Il rendimento complessivo atteso include gli interessi, i dividendi e le plusvalenze, ove applicabili. La lettera “F” indica le nostre previsioni (“Forecast”) aggiornate al 15/12/16.1 Indice total return (dividendi inclusi)

Fonte: Deutsche Asset Management Investment GmbH; dati a luglio 2016


Equity markets (index value in points) Current* Dec 2017F Total Return (expected)**

Forecast in %Expected earnings

growthP/E impact Dividend yield

United States (S&P 500 Index) 2,262 2,350 5.5 8% -4% 2.1%

Europe (Stoxx Europe 600 Index) 359 370 7.0 6% -3% 3.5%

Eurozone (Euro Stoxx 50 Index) 3,250 3,300 5.6 9% -6% 3.6%

Germany (Dax)1 11,366 11,800 4.6 5% -3% 3.0%

United Kingdom (FTSE 100 Index) 6,999 7,000 3.8 16% -14% 3.3%

Switzerland (Swiss Market Index) 8,214 8,250 4.4 6% -5% 3.3%

Japan (MSCI Japan Index) 931 950 4.7 10% -6% 2.3%

MSCI Emerging Markets Index (USD) 859 890 4.3 11% -9% 2.7%

MSCI AC Asia ex Japan Index (USD) 519 550 6.9 9% -5% 2.6%

MSCI EM Latin America Index (USD) 2,255 2,350 3.5 19% -16% 2.9%



1 Deutsche Asset Management è il nome commerciale della divisione di Gestione patrimoniale del Gruppo Deutsche Bank. Le entità giuridiche che offrono prodotti o servizi sotto il marchio Deutsche Asset Management sono specificate nei rispettivi contratti, materiali di vendita e altri documenti informativi sui prodotti.

The Chief Investment Office …

Deutsche Asset Management1…

CHI SIAMO


L’estesa presenza geografica

e tematica e la nostra leadership nel settore

ci consentono di offrire stime e analisi

in tutte le classi di investimento.

Stefan Kreuzkamp, Chief Investment Officer

… è diretto da Stefan Kreuzkamp, Global CIO di Deutsche Asset Management

… svolge un ruolo fondamentale nel processo d'investimento di Deutsche Asset Management

… riunisce le competenze della piattaforma d'investimento globale per creare una visione economica e di mercato coerente

… funge da punto di contatto tra i gestori di portafoglio, i team di ricerca e i team di distribuzione

… elabora le nostre prospettive d'investimento globali: il CIO | VIEW.

... è una delle principali società di gestione degli investimenti al mondo, con un patrimonio gestito di circa 715 miliardi di euro (al 30 settembre 2016)

... offre ai singoli investitori e alle istituzioni investimenti tra-dizionali e alternativi in tutte le principali classi di attivi

... offre prodotti e soluzioni flessibili per un'ampia gamma di opportunità d'investimento in tutte le classi di investimento - dai fondi comuni ai portafogli altamente personalizzati rivolti a un'ampia gamma di investitori.


GlossarioDefinizioni dei principali termini utilizzati nel CIO | VIEW.

Accordo nordamericano di libero scam-bio (NAFTA) – L’Accordo nordameri-cano di libero scambio (NAFTA) è un accordo commerciale sottoscritto da Canada, Messico e Stati Uniti volto a creare un quadro d’intesa trilaterale in Nord America che è entrato in vigore il 1° gennaio 1994.

Alpha – L’alpha è una misura del ritorno attivo di un investimento. L’alpha di un investimento rappresenta il rendimen-to in eccesso rispetto al rendimento di mercato aggiustato per il beta.

Banca centrale europea (BCE) – La Banca centrale europea (BCE) è la banca centrale per l’Eurozona.

Bank of Japan (BOJ) – La Bank of Japan (BoJ) è la banca centrale giapponese.

Brexit – Brexit, fusione tra i termini “Bri-tain” e “Exit”, indica la possibile uscita del Regno Unito dall’Unione europea.

Carry (di un attivo) – Il carry (di un atti-vo) è il costo o il beneficio derivante dal suo possesso.

Commodity trading advisor (CTA) – Un commodity trading advisor (CTA) è un soggetto individuale o un’organizza-zione che fornisce consulenza e servi-zi relativi alla negoziazione di contratti future, opzioni su materie prime e/o swap.

Congresso degli Stati Uniti – Il Congres-so degli Stati Uniti è l’assemblea legi-slativa bicamerale del governo federale degli Stati Uniti costituita da due came-re: il Senato e la Camera dei rappresen-tanti.

Diversificazione – Diversificazione si riferisce alla dispersione degli investi-menti tra tipologie di attivi, aree geo-grafiche ecc. con l’obiettivo di ridurre il rischio o stimolare i rendimenti risk-a-djusted.

Drawdown – Un drawdown è la perdita media massima in un dato anno.

Duration – La duration è un indicatore della sensibilità del prezzo di un investi-mento obbligazionario a una variazio-ne dei tassi di interesse ed è calcolato in base a valore attuale, rendimento, cedola, scadenza finale e clausole di richiamo.

Federal Reserve Board statunitense (Fed) – Il Federal Reserve Board sta-tunitense (Fed) è il consiglio direttivo del Federal Reserve System, la banca centrale statunitense, che si occupa di mettere in atto la politica monetaria degli Stati Uniti.

Indice Trade-weighted U.S. dollar – L’indice Trade-Weighted U.S. Dollar è un indicatore del valore del dollaro USA rispetto alle altre valute.

Investment Grade (IG) – Un rating investment grade (IG) assegnato da un’agenzia di rating quale Standard & Poor’s indica che un’obbligazione pre-senta un rischio di default relativamen-te basso.

Mercati emergenti (EM) – Un merca-to emergente (EM) è un Paese che ha alcune caratteristiche di un mercato sviluppato in termini di efficienza del mercato, liquidità e altri fattori, ma non rispetta gli standard necessari per esse-re considerato un mercato sviluppato.

Obbligazioni high-yield (HY) – Le obbli-gazioni high yield (HY) sono emesse da emittenti aventi un rating inferiore a investment grade e spesso offrono un rendimento relativamente elevato per bilanciare il maggior rischio assunto.

Obbligazioni in valuta forte (titoli di debito) – Le obbligazioni in valuta forte (titoli di debito) sono obbligazioni (titoli di debito) emesse da persone giuridi-che denominate in valute forti quali il dollaro USA, l’euro o il franco svizzero.

Operazioni di rifinanziamento mirate a lungo termine (TLTRO) – Le operazioni di rifinanziamento mirate a lungo ter-mine (TLTRO) della BCE, annunciate a giugno 2014, mirano a potenziare il funzionamento del meccanismo di trasmissione della politica monetaria sostenendo i prestiti bancari all’econo-mia reale.

Organizzazione mondiale del commer-cio (OMC) – L’Organizzazione mondiale del commercio (OMC) è un’organizza-zione internazionale con sede in Svizze-ra che disciplina i rapporti commerciali tra le nazioni mediante regole condivi-se.

Periferia (Euro) – I Paesi periferici sono Stati meno sviluppati rispetto ai prin-cipali Paesi di una specifica regione. Nell’Eurozona la periferia dell’euro comprende i Paesi economicamente più deboli quali Grecia, Portogallo, Ita-lia, Spagna e Irlanda.

Principale (Euro) – Principale indica una parte centrale o molto importante di una regione. Nel caso dell’Eurozona, principale si riferisce a Paesi come Ger-mania o Francia.

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GLOSSARIO


Prodotto interno lordo (PIL) – Il Prodot-to interno lordo (PIL) è il valore mone-tario di tutti i beni e servizi finiti prodotti entro i confini di un Paese in un deter-minato periodo di tempo.

Quantitative easing (QE) – Il quantitati-ve easing (QE) è uno strumento di poli-tica monetaria non convenzionale con il quale una banca centrale effettua acquisti di titoli su vasta scala.

Spread – Lo spread rappresenta la dif-ferenza tra i tassi di rendimento quotati di due investimenti diversi, in genere di qualità creditizia differente.

Stato islamico – L’autoproclamato Stato islamico è un movimento militan-te che ha conquistato territori nell’Iraq occidentale e nella Siria orientale.

Strategie Equity long/short – Le strate-gie Equity long/short sono strategie di investimento che assumono posizioni long in titoli per i quali si prevede un apprezzamento e posizioni short in titoli per i quali si prevede una flessione.

Strategia macro discrezionale – La stra-tegia macro discrezionale è la strategia di trading global macro più flessibile; utilizza le posizioni direzionali a livello di asset class per sfruttare i cambiamen-ti macroeconomici, di orientamento monetario o politici.

Tasso di default – Tasso di default si riferisce alla quota di mutuatari che non sono in grado di servire il proprio debito.

Tasso di recupero – Il tasso di recupe-ro indica la quota di capitale e interessi maturati su uno strumento di debito che può essere recuperata in caso di default ed è espressa in percentuale del valore nominale dello strumento.

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Trans-Pacific Partnership (TPP) – La Trans-Pacific Partnership è una propo-sta di accordo commerciale tra Austra-lia, Brunei, Canada, Cile, Giappone, Malaysia, Messico, Nuova Zelanda, Perù, Singapore, Stati Uniti e Vietnam.

Treasury – I Treasury sono titoli di debito a interesse fisso del governo USA. Pos-sono avere diverse scadenze: Treasury bill (massimo 1 anno), Treasury note (2-10 anni), Treasury bond (20-30 anni), Treasury Inflation Protected Securities (TIPS) (5, 10 e 30 anni).

Unione europea (UE) – L’Unione euro-pea (UE) è una peculiare partnership politica ed economica tra 28 Paesi europei estesa su gran parte del conti-nente e derivante dalla Comunità eco-nomica europea (CEE) istituita da sei Paesi nel 1958.

Valuta di finanziamento – Una valuta di finanziamento è una valuta in cui gli investitori assumono prestiti (spesso a causa dei ridotti tassi di interesse) per finanziare investimenti in altre valute che si ritiene possano offrire un carry superiore.

GLOSSARIO

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Messaggio pubblicitario con finalità promozionali.Il presente documento è stato redatto da Deutsche Asset Management esclusivamente a scopo informativo e non costituisce in alcun modo consulenza in materia di investimenti o ricerca in materia di investimenti e non è collegato con, e non costituisce la base di, qualunque contratto o impegno; lo stesso è stato predisposto senza considerare gli obiettivi di investimento, la situazione finanziaria o le competenze di specifici investitori.

Le informazioni contenute in questo documento non costituiscono consulenza in materia di investimenti, né produzione o diffusione di ricerca, ma costituiscono una mera descrizione dei mercati e si basano su dichiarazioni derivanti da fonti della società di gestione appartenente a Deutsche Asset Management o pubblicamente disponibili, ritenute affi-dabili. Non è possibile garantire l‘accuratezza, la correttezza o la completezza di tali dichiarazioni per le quali la società di gestione appartenente a Deutsche Asset Management non è da ritenersi responsabile. Tutte le opinioni date e qui rappresentate riflettono le valutazioni della società di gestione appartenente a Deutsche Asset Management aggiornate alla data di produzione presente documento.

Le opinioni espresse in queste valutazioni possono essere soggette a cambiamenti senza preavviso. Tutte le dichia-razioni derivano dalla valutazione della società di gestione appartenente a Deutsche Asset Management sull’attuale situazione legale e fiscale. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. I rendimenti sono esposti al lordo degli oneri fiscali. I costi individuali quali le commissioni e le altre spese non sono state incluse e inciderebbero nega-tivamente se lo fossero.

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© Deutsche Bank AG - Milan Branch, Dicembre 2016

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Date post:	18-Feb-2019
Category:	Documents
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